取舍的考虑

大升大跌之後, 市場進入療傷階段, 看來中期底部已經在20000點左右見到, 但還沒有找到上升的動力. 沉悶的市況, 不論炒股還是炒市, 都不容易. 資金缺乏的時候, 炒作氣氛不佳, 即使偶爾有個別板塊出現動力, 也未能持久.

這樣的情況對我這樣的半桶水散戶其實不太有利----沒有足夠的財經背景, 難以看到個股財報背後隱藏的價值, 不容易實行所謂的價值投資, 所以很難有足夠的信心和耐心在這時候累積價值股; 沒有靈敏的市場觸覺, 能在市場異動時及時捕捉買賣信號, 所以沒有辦法及時跟上偶爾出現的個別主題及個股的炒作步伐, 因為買賣這些機會通常很短暫.

比較極端的價值投資和技術走勢的運用, 可以說是追求精確的正確, 即判斷對股票的價值或者買賣信號, 但是, 要做到這樣, 其實是相當困難的. 真正準確的數字, 往往是事後才知道. 當然總是有人能夠做到對的多, 錯的少, 他們理所當然可以取得不錯的成績. 可惜的是, 這樣的錢我是沒辦法賺到了.

有自知之明的投資人應該懂得盡量避開自己的短板, 在自己比較有能力的地方戰鬥, 畢竟, 投資並不是只有一兩條路可以走. 自知讀財報, 畫圖表我都是半桶水, 那我唯有大而化之, 不計較細節, 爭取做到模糊的正確就可以了. 如果我們可以做到在大致不貴的範圍買入業績交得出功課的股票, 即使時機和價格不太好, 多半還是有機會獲利的; 相反, 有些人下大功夫研究了許多數據, 偏偏在行業前景的判斷等方向性的問題上犯了錯誤, 結果多半不太妙. 有句話說得好: 寧可要模糊的正確, 不要犯精確的錯誤.

限於資金, 我們無法買入所有自己看好的股票, 經常需要在幾個標的之中做出取捨. 從估值或者技術走勢考慮, 當然有機會得出正確結論. 不過, 這不代表一定需要用這兩種方法. 從定性的角度多方觀察, 再配合一些簡單的數據, 我相信也可達到目的.

在很多情況下, 同板塊的股票, 就算業務並不一樣, 行業地位不一, 它們的市場表現是類似的, 走勢的大方向基本一致, 升跌幅度的不同則視乎經營情況及行業地位的差別. 理論上當然應該買入最佳的股票, 但很多時候我們是難以判斷對的. 從市場表現看, 好公司未必代表有好價格, 好價格不代表同一時期內表現會更好, 表現好的不代表買入後繼續會表現好. 從公司經營層面看, 因為不同公司的發展方向及階段不同, 可能有的處於增長擴張期但可能表現不穩定,  而有些則發展成熟業務可見性及穩定性強, 但增長則比較慢. 所以, 做決定時必須從各方面綜合考慮, 包括市場環境, 公司的業務及前景的判斷, 股票在組合的角色等.

渣打最近因供股成為市場焦點之一, 有不少價值投資者表示了極大的興趣, 認為有數倍股的潛力, 理由是渣打這幾年受到各種不利因素的困擾, 股價大幅回落, 如果未來走出困局, 獲得重估, 現在低位買入的話, 將在未來獲利豐厚. 有網友問我的看法, 我發表了略負面的意見(見上一篇文的回應). 惠理是我的第一重倉, 它同樣從早前高位大幅回落了. 和其他人對渣打的看法類似, 我覺得惠理也有數倍股的潛力. 從都屬金融類股, 股價長期而言都有大升可能這角度看, 勉強有點可比性. 不妨以它們為例, 簡單談談我做出取捨決定的思考角度.

同樣是期待數倍利潤, 我們必須留意到兩者的不同. 作為國際性的大銀行, 渣打的估值及上升動力很取決於對其前景的判斷, 而前景的判斷需要觀察及考慮許多方面, 比如整體經濟狀況, 資產信貸素質, 管理層應變能力, 風險控制能力等等, 而且, 考慮到銀行業務複雜, 還必須考慮出現一些不可預期的問題的可能性. 即使一切合乎理想, 股價的上升也會是個緩慢的過程. 對我等小投資者來說, 知道自己的判斷是否正確所需了解的因素太多, 所需要等待的時間也太長. 相信渣打開始碰到問題時, 能比較清楚地意識到這問題的人不多, 能看清未來幾年的情況的人也很少.  而惠理則相對簡單許多. 它的經營模式簡單, 不像高槓桿的銀行業, 惠理是輕資產模式. 它的前景取決於旗下基金表現及管理的資金規模. 資金規模每月公佈, 很容易追蹤. 基金的表現同樣很容易找到資料. 預期其未來雖然困難一些, 但我們可以從歷史經驗去判斷當前股市是便宜還是貴, 從而推論惠理旗下基金的未來表現. 雖然判斷大盤走向及惠理管理層的未來表現也不容易, 但整體而言, 總比投資渣打需要考慮的問題少, 得出結論的難度也少吧?

所以, 從生意模式推斷前景的角度看, 投資渣打是比較高難度的動作.

接下來我們看看兩股的股價上升空間. 目前渣打估值約0.5PB, 匯豐約0.8PB, 中資銀行如建行約0.9PB. 假如渣打未來如願走出困局, 給比現在的匯豐估值高一點的1PB, 上升空間一倍, 給很樂觀的估值1.5PB, 意味著有升兩倍的空間. 考慮到未來重整業務的開支及可能恢復盈利, 其資產淨值應會比現在高, 那么其股價有機會上升更多.不過, 這理想情況需要等幾年, 我們很難預計. 至於惠理, 現在估值是P/AUM約13.5%, 如果它同樣遇到好的經營環境并抓住了, 那它的AUM肯定明顯高過現在, 估值也肯定更高. 假設那時候, AUM比現在上升30%, 估值達到歷史均值的較高區間, 比如P/AUM為20%以上, 其股價已經倍升了. 這個情況甚至不需要等到大牛市的恆指創新高, 可能恆指比現在點數高三四千點就可達到了. 考慮到恆指已經在20000----25000點盤整了好多年, 隨時再上升數千點是完全可能的. 因此, 同樣股價倍升, 惠理所需的條件明顯低一些.

然後看看潛在風險. 渣打的股價現在當然看起來是很便宜的, 但它的資產淨值裡面有沒有水分是個大問號. 比如, 它準備重整業務, 意味著需要出售一些資產, 基於它如今經營的困難, 這些資產的質量成疑, 會否錄得出售虧損呢? 它面臨許多監管問題, 潛在的罰款有多少, 有沒有做撥備及是否足夠? 重整業務肯定會有裁員之類的行動, 開支會有多少? 如果現在的情況不是最差, 它會否繼續虧損? 估值會否繼續下調? 而惠理同樣有些風險, 它的現價處於長期估值的中間, 大盤會否回落而影響到基金表現, 繼而影響到AUM及估值? 惠理基金經理能否保持水準? 考慮到渣打的問題暴露已經有一段時間, 恆指現在處於估值低位, 假設兩家公司都正常經營不犯大錯, 它們的股價大幅下跌的風險可能都不大, 如果考慮到股價的波動性, 或許惠理短期風險稍高.

如果準備長期投資, 還要考慮持有的信心. 這個信心來自對公司經營模式的了解, 對其遇到問題解決問題的信心, 對其風險的接受程度之類. 兩者比較, 業務複雜而又高槓桿的渣打, 給我的信心明顯低於業務透明而且是輕資產運作的凈現金公司惠理.

最後一點是個人投資風格的考慮. 我很難天天買賣, 也很難做到長期持股不動, 所以總想取個折中, 在看好的長期持股上不時做些高拋低吸, 以爭取降低持股成本及增加持股量. 從股價的波動性及成交的活躍度看, 惠理明顯更容易找到交易機會.

綜合這些因素的考慮, 即使渣打未來前景光明, 現階段, 二選一, 我寧願放棄.

假如在其他股票上出現類似的選擇問題, 我相信, 像這樣先多方面比較, 然後才做出取捨的決定, 出錯的機會是比較小的.

持股:

806     惠理集團                25.3%

656     復星國際                16.5%

165     光大控股                10.2%

665     海通國際                  9.4%

354     中軟國際                 8.0%

388     港交所                     5.8%

1685   博耳電力                 4.2%

2368   鷹美                        3.8%

371     北控水務                 2.9%

3888   金山軟件                 2.8%

777     網龍                        2.6%

現金   :  8.5%

YTD : 32.5%

恆指 : -4.3%

國指 : -15.2%