2018年7月10日星期二

迷茫的六月

標題本來想寫"臥倒裝死"的, 奈何尚未動筆, 組合已經見了血, 半年結時已經從上個月的正回報兼領先恆指大反轉變成虧損兼跑輸恆指, 如今的狀態不是裝死, 而是死了:(

實際上這個月情勢如此波瀾起伏, 大市下跌如此急劇, 個別持股因應股價升跌做些調動可以做到, 但整個投資策略要急速調整以適應市況, 並不容易. 看不清形勢, 心中沒有傾向性, 那麼, 應對的策略或許只有兩個: 乾脆離場暫時不玩, 不然就是硬挨. 到這個時候, 很明顯可以知道六月中恆指下試30000點時的正確做法是撤退, 奈何我選了後者, 結果遭受重創.

貿易戰帶來很多不明朗, 股市的反應如何也很難猜測. 好壞消息都有可能突如其來, 無論做好還是做淡都有機會站錯邊, 短線交易的風險尤甚. 那幾天, 甚至直到現在, 我都沒有信心能把握住市場方向, 并制定出一個正確的策略, 猶猶豫豫迷迷茫茫中最後決定不變應萬變.

最近港股的下跌, 貿易戰之外, 另一個重要因素是人民幣匯率的持續走弱. 早前和友人閒談中, 我提出了疑問: 假如人民幣貶值, 以人民幣計算的企業盈利將體現為以港元計的盈利下跌, 因此港股應該下跌; 但人民幣有貶值趨勢的話, 可能再次引發一輪走資, 港元和港元資產需求應該增加, 港股將不容易下跌甚至可能上升, 畢竟現在大市整體估值不算高. 假如貿易戰持續, 形勢不明, 外資可能避險離開港元資產, 回歸美國和美元資產, 港股應該下跌; 但貿易戰會凸顯香港的重要性, 內地會力保香港為緩衝地和退路, 內地資金可以填補外資的離開, 因此港股未必會跌. 內地持續金融降槓桿, 資金緊張, 會影響港股, 港股應該會疲弱; 但指數已經持續疲弱了好幾個月了, 影響早已體現, 不久前降存款準備金代表風向可能已經逆轉, 資金面會改善, 港股應該跌不下去.

所以, 問題來了: 應該做好還是做淡? 大家都不知道.

隨著指數持續向下, 當初的問題的答案很明顯是做淡或暫避鋒芒. 但現在的問題是指數和個股都已經跌這麼多了, 做淡還有多大勝算? 眼前的現實是我沒有做淡也沒有離場, 而持股股價已經跌了許多. 假如不大幅減持離場觀望, 該選擇持有什麼股?

跌浪中站得比較穩的是醫藥消費燃氣公共事業之類, 比較慘的是內房資源汽車等. 師傅教的炒賣規則是取強舍弱, 因為一般強者越強弱者越弱. 按此規則, 即使不撤退, 手裡的弱股比如內房股應該沽出, 換入走勢較好的醫藥消費. 另一個師傅喜歡便宜貨, 增長二三十個點的醫藥賣四五十倍PE實在太貴了, 香港即將開始加息的背景下息率只有三個點的公用股最多只是合理, 而內房和部分週期股雖然未來盈利未必很確定, 但三幾倍的PE無論如何都不能說貴, 現在沒道理賣在低位并反手買貴股.

那麼, 我該持有什麼類型的股票?

假如跌勢告一段落, 大市開始反彈, 可能率先止跌回升的會是誰? 按強者越強的規律, 跌市中的強勢股會繼續走強, 而落後的弱勢股必然有落後的原因, 即使反彈也難以成為火車頭. 所以或者繼續持有手裡的強股, 汰弱留強, 才是王道. 但另一個可能, 很多弱股確實是跌了許多, 但估值確實不高, 基本面也不太差, 而強勢股估值偏高, 股價受損程度輕微, 很難說會不會因為大市不明朗市場風險胃納低而被降點估值, 大資金趁此機會鎖定部分利潤趁低買入超跌股很合理, 所以買超跌股賣高估值強勢股捕捉反彈浪才是對的.

那麼, 我該選哪一種策略?

非常迷茫.

迷茫中我的做法就是上面說的一動不如一靜. 實際上手裡的主力就是較為弱勢的內房股和資源股, 一靜等於是坐到貪便宜的那條船, 雖然這個所謂的便宜有機會是表面的, 畢竟很難說未來一兩年內這些便宜貨的業績能否維持.

一般來說, 便宜貨可能有硬傷或者暗傷, 因此存在風險折扣. 但如果這些硬傷暗傷被證偽, 甚至只要證明傷勢可能沒有想象的那麼嚴重, 很大可能會有個價值重估. 比如內房, 硬傷是負債率, 暗傷是政策面的各種不確定性, 此外, 房地產是典型的人民幣資產, 內房股還附加了一個資金對人民幣和中國經濟的信心投票功能, 這些負面的因素導致內房股長期處於低估值階段. 但如果, 那些負債高的公司積極賣樓消極買地降槓桿, 把負債率降到安全水平, 而因為經濟轉型還未成功, 政府實際上沒有條件也確實沒有出手打死房地產業的意願, 那麼, 風險係數減少, 而預期PE只有三幾倍且銷量有機會因市場集中度提升而上升的全國性和地區性龍頭公司, 是不是有機會來個價值重估?

供給側改革是非市場手段影響行業形勢的政策, 自由派經濟學者難以接受, 也就中國這樣的非完全市場經濟國家才有可能推行. 行政干預經濟, 貌似非正路之舉, 然而當下那些進入門檻不高的行業比如鋼鐵水泥, 因缺少約束而長期產能過剩, 普遍的惡性競爭讓各公司沒錢賺也沒精力空間推進產業技術進步, 供給側改革用來對付這些行業壞象, 即使難以治本, 未來幾年有治標的效果是很有可能實現的. 去年以來相關行業龍頭的盈利大增, 顯示這種期許並非毫無道理.

另一方面, 強勢股當然有強勢的道理, 但也不是毫無風險, 最主要的就是業績和估值的匹配. 因為市場的預期一直是高的, 所以給的估值也是高的. 一切如預期甚至超預期, 當然最理想, 萬一, 業績稍有不如意, 比如增速比預期的慢了幾個點, 一輪降估值的拋壓隨時有可能降臨.

也就是說, 強勢股必須一直交出好功課, 不然就會出事. 弱勢股反正已經被大幅看低, 如果出乎意料地給個不那麼差的成績出來, 喜出望外下, 那麼低的估值稍稍重估, 就是一個不錯的升浪了.

市場總是沿著阻力最小的路徑前行, 但總會有個盡頭, 之後趨勢逆轉. 升無可升和跌無可跌的角色互換, 可能隨時出現, 也可能很久都不出現, 這一點難以預料. 當此時間段, 下注哪一邊, 或者有高手知道答案, 低手如我, 是因屁股決定腦袋的持股Bias, 或者是眼光知識分析力的局限, 做錯選擇, 還是幸運的, 竟然選對了, 只能等時間來證明了. 反正, 既然進場了, 總得有個明確的站位, 就算錯了, 就自欺欺人地當是去年沒賺多少錢吧.

回到具體持倉情況.

長線倉徹底貫徹一動不如一靜的策略, 沒有操作. 組合表現大致跟隨大市方向.

炒賣倉止賺了IGG, 買入紫金, 沒幾天就被迫止蝕. 止蝕了聯邦製藥和三生製藥, 買入龍工和東方集團, 沒幾天又止蝕了龍工. 有錢在手, 忍不住繼續出手, 持續加倉李氏大藥廠和東方集團. 一句話總結這些操作: 所有的賣出都是對的, 所有的買入都是錯的. 唯一暫時算是對的, 是賣出雅居樂, 買進奧園. 換馬的主要理由是後者銷售增速更高但買地大降.

持股如下:

長線倉:

地產:      雅居樂 7.5%,      碧桂園 6.3%
保險:      中國平安 11.5%, 中國太保 6.8%
科技:      騰訊 10.0%,          新意網 6.4%
盈富基金  12.9%
港交所      11.6%
招商銀行    4.9%
九倉置業    4.6%
華潤燃氣    5.1%
中海油        4.3%
現金       約 8.2%




炒賣倉:

地產: 恆大 9.4%, 融創 8.9%, 奧園 6.1%
資源: 海螺水泥 9.9%, 兗州煤業 6.7%, 中國建材 5.1%
鋼鐵: 西王特鋼  4.2%  中國東方集團 6.2%
港交所           10.3%
中國平安        11.8%
金蝶                 7.1%   
李氏大藥廠      4.3% 
安東油田服務  6.3%


YTD  (截止10-07-2018)

長線倉:  -3.7%
炒賣倉:  -6.0%
恆指 :    -3.8%

2018年6月5日星期二

時機把握不准的調倉

五月沒有出現所謂的五窮, 市況平淡, 此前強勢的醫藥燃氣教育消費等依然強勢, 可惜我基本上都錯過了. 組合本月表現和恆指類似, 也是波瀾不驚, 正好趁此機會, 執行早應進行的調整組合結構的行動.

炒賣倉:

騰訊的第一季業績是焦點. 遊戲的增長很明顯放慢了, 潛在的增長動力來源吃雞遊戲遲遲未能正式推出, 即使飛車和榮耀這些遊戲仍然受歡迎, 多半不夠能力支撐起遊戲的業績增長, 小程序和廣告等的潛力很大, 但基數低, 未能對業績有明顯的拉動. 投資業績很好, 但畢竟不是主營業務, 多半不能享有高估值. 我有點擔心市場會降低騰訊的估值. 簡單假設騰訊今年業績能有二至三成增長, 每股盈利約12元, 但市場因為其主營業務增速放慢, 將估值從之前的預期PE40-50倍降低到30-40倍, 那麼, 騰訊今年股價可能難以超過500元, 預期今年回報率大概只有兩成. 假如猜測沒有錯得太離譜, 那麼, 騰訊就難以像去年那樣可以成為組合中的一個穩健的進攻箭頭, 而會變為一個大致跟隨指數的減低組合波幅的中場角色(假設指數今年繼續慢牛). 炒賣倉組合的任務是盡量追求較高回報率, 因此, 我沽出了此組合中的騰訊, 以騰出資金建倉準備加入的醫藥類股票.

內房股占比超過1/3, 比重太高了, 只是之前因為沒有對組合做大幅變動的計劃, 因此遲遲沒有減持, 實際上手裡的四隻股票我覺得都有潛力, 這次為組合重組的需要, 忍痛沽出佔比最少的龍光.

對港交所信心不變, 但畢竟佔比不低, 而且目前看不到有大單邊升市的機會, 估計上升動力不會特別強, 而新成員加入需要的資金在沽出騰訊和龍光後仍有不足, 因此少量減持.

就像之前多次提及的, 組合準備加入醫藥股, 但有選擇困難症, 到今天仍是如此. 所以最後我買入三隻市值及業務有較明顯區別的股票, 構成一個醫藥組合以替代騰訊. 它們是三生製藥, 聯邦制藥和李氏大藥廠.

醫藥龍頭是中生製藥和石藥, 但估值似乎反映了太多的高預期, 我實在沒有勇氣高追. 藥明走勢上出現了很漂亮的杯柄突破, 但對其業績結算模式認識不深, 估值表面上看起來很貴(雖然事實上應該是錯覺), 擔心承受不住可能的調整, 也放棄了, 最終選了三生製藥做為大市值代表. 聯邦製藥的化學藥業務應該已經見了週期底部, 在復甦中, 胰島素業務開始進入收成期, 有機會繼續得到重估. 李氏大藥廠的第一季業績理想, 股價業績後的上升表明市場對此給予正面評價. 三隻股票的估值在一眾藥股中算是比較不貴的, 或許貴的有貴的道理, 便宜的總有原因, 但起碼對我來說, 這樣的較低的估值會讓我在股價波動時有較高的心理承受能力.

剩下的資金給了西王特鋼和安東油田服務. 西王系總覺得有點妖氣, 但西王特鋼這兩年積極進行技術改造, 投入大量資金, 並且和中科院在研發上密切合作, 可能是目前國內科技含量最高的鋼鐵廠了. 有中科院的背書, 妖氣應該散了吧? 預期兩三倍PE的估值實在太便宜了, 因此買了些看看有沒有機會獲得較高的回報率. 隨著油價不斷上升, 行業去年開始復甦, 安東肯定受惠. 第一季新接訂單相當理想, 年報上管理層的展望也頗為正面. 上一個週期中, 安東走出一輪漂亮的長牛, 這一次應該也有希望.

上述換馬大部分在月中到月底進行, 想不到這兩天賣出的股票持續回升, 買進來的好多卻逆市跌了下去, 特別是今天三生製藥被中信減持重創, 并拖累了其他藥股. 我的時機把握能力之糟糕於此可見:(

長線倉:

沽出了萬科和建行, 買入華潤燃氣和中海油.

我認同萬科的轉型對公司的穩定性是有好處的, 但代價可能是沉澱了資金, 業績增速會變慢, 而我投資內房的出發點是希望他們以快周轉抵禦風險及帶動增長, 適逢準備降低內房股的佔比, 因此沽出了萬科.

內銀中, 可能只有招商銀行能有兩位數的業績增速, 建行的存在, 主要是為了收息. 近來內地不斷進行金融去槓桿, 金融類公司, 尤其是要清理大量表外資產的銀行面臨不少挑戰, 考慮到組合中銀行保險合起來占組合約三成, 有點多, 因此賣出建行這隻增長最慢的金融類股票.

買入華潤燃氣很簡單的是因為中國燃氣的強勢, 另外, 組合中本來也有意加入這樣的類似公用股而又有增長動力的股份. 中國燃氣很可能是強者越強的領導股, 有可能是更佳選擇, 只是最好的也是最貴的, 這個追求平穩的長線倉可能更適合加入增速較低但估值也較低的華潤燃氣. 另外的原因是不能排除未來可能華潤增長加快的可能, 而中國燃氣目前的高估值承受不了萬一增速突然慢下來的風險.

有評論認為油價可能見了頂部, 現在才買中海油可能遲了些. 即使這個評論是正確的, 相信油價在中期內仍可保持強勢, 畢竟現在多半還在商品牛市中. 沙特阿美還在籌備上市, 美國已經成為石油出口大國, 油價維持高位符合他們的利益, 或有無形之手持續維持秩序. 另外, 在經過上一輪的週期後, 各大油公司對成本控制都相當重視, 資產負債表都很健康. 中海油雖然不像中石化的凈現金那樣變態, 但28%左右的負債率也肯定是近年新低了, 應該也有條件給出不錯的分紅比例. 因為覺得油價很可能維持高位, 我最終在中石化和中海油中選了更受惠高油價的中海油, 以此填補長線倉在週期股的空白. 在資源牛市中, 即使是追求穩定性的長線倉, 也應該有這類股票的一席之地.

長線倉的換馬, 到目前為止, 看起來效果比炒賣倉好一些, 但也沒佔到多少便宜. 從倒後鏡看過去, 其實有比實際操作時明顯更好的時機的, 但我也是和在炒賣倉的操作一樣, 沒能抓住. 唉!

變動之後, 到目前為止, 持倉如下:

長線倉:

地產:  雅居樂 9.7%, 碧桂園 7.3%
保險:  中國平安 11.4%, 中國太保 6.9%
科技:  騰訊 9.7%, 新意網 6.0%
盈富基金  12.5%
港交所      11.5%
招商銀行   4.9%
九倉置業   4.6%
華潤燃氣   4.0%
中海油       4.0%
現金       約7.4%


炒賣倉:

地產: 恆大 9.2%, 融創 9.3%, 雅居樂 7.8%
資源: 海螺水泥 9.3%, 兗州煤業 6.7%, 中國建材 5.2%
科技: 金蝶 7.0%   IGG 4.1%
醫藥: 聯邦製藥 4.3%, 三生製藥 3.8%, 李氏大藥廠 2.6% 
港交所     9.8%
中國平安 11.4%
安東油田服務  5.4%
西王特鋼  4.3%


YTD (05-Jun-2019)

炒賣倉:  7.4%
長線倉:  5.6%
恆   指 :  3.9%

2018年5月9日星期三

鈍感力

四月份的恆生指數在貿易戰的陰影下居然跌跌撞撞地爬升了七百點, 然後在進入傳說中的五窮月後以短短的三天時間跌了回去, 以致執筆時(5--May)的指數相比去年底, 只剩有微不足道的7點升幅.

市場氣氛無疑是偏悲觀的, 從平安好醫生上市首日只能勉強守住招股價可見一斑. 但市場好像又不是那麼差, 即使在風聲最緊的時候, 恆指也只是短暫跌破去年收市的點位, 隨後就馬上回升. 日線圖看, 這兩個月來, 指數的高點在下移, 低點在上抬, 好淡雙方的勢力在趨向平衡, 或許僵局的突破很快就會發生. 

這兩個月主導市場的主要是貿易戰的新聞, 指數借或好或差的消息上下波動.  貿易戰的結果雖然可能對未來有長遠影響, 但在當前尚是混沌的局面下, 短期的波動更多的是反映市場情緒. 情緒比較容易受短期因素比如貿易戰進展這樣的消息影響, 再加上或大或小的從眾效應, 很容易令市場反應過度, 波動加劇. 波動劇烈給人的感覺當然不好, 然而, 撇開心理層面, 客觀而言, 指數這樣的短期劇烈波動, 即使幅度較大, 也不代表後市就是高風險, 相對應的, 市場平穩也不代表未來可以高枕無憂. 畢竟, 這些短期的消息並不代表最終的結果. 來到現在, 即使再理性的分析, 也還是難以推斷出一個肯定正確的結論. 所以這段時間指數的升跌, 定性為隨機波動也未嘗不可.

好淡消息交替, 頻繁的應對將是兩面不討好的取敗之道. 跟隨投機紀律升穿買上, 破位斬纜, 很大機會以持續輸錢收場, 因為這樣的做法成立的前提是市場在突破關鍵位後有比較大的機會走出一個趨勢性的行情, 這樣的行情並不是隨時就有的, 操作的前提是耐心等待好時機的出現, 但現在很明顯出現的機會不高, 畢竟形勢還是比較混沌. 實際上, 頻繁交易並不容易做到高勝率, 對組合回報率未必有幫助.

趨勢不明, 方向難覓, 短線交易難度肯定較高, 較為有勝算的做法多半是忽略短期升跌, 用耐心讓時間做我們的戰友. 也就是說, 在兩種主要的贏錢方式, 即利用市場的波動和其他人博弈及通過擁有公司的部分權益分享未來公司發展的成果之中, 舍前者取後者, 會是較佳的做法.

從比較務虛的角度看, 投資這個工作, 可以理解為研究社會某個階段和層面的發展變化的真相, 判斷某個行業和公司的價值, 然後在價值的基礎上玩賠率和概率. 具體到個別股票, 考慮的不外三個問題: 真不真? 好不好? 值不值?

真不真和好不好的問題, 有一定資歷的比較認真的投資者可以通過比較嚴格的選股標準迴避掉大部分陷阱. 比較難辦的是如何判斷值不值, 畢竟這個問題的答案比較主觀而且通常所謂的合理價格的範圍比較大, 所以這個問題答得好還是不好, 對勝負的影響多半比其他兩個大.

一個比較好的做法是參考歷史均值, 評估當前價格及業務展望綜合考慮的估值, 以過往估值區間大致判斷當前估值的升跌空間. 一個適度分散的組合, 只要大部分成員的估值相比各自行業及本身的歷史估值, 上升空間比下跌空間大, 概率上, 相信這個組合的勝算不低.

簡單以我的一些持股為例:

騰訊即使在股災時都幾乎沒有跌到預期PE30倍以下, 而高位可以到預期PE50倍, 現價390元左右相當於歷史PE約42倍, 即使遊戲業務增長放慢, 投資金融廣告等其他業務應該也足以支持中高雙位數的增長, 那現價的下跌空間很可能只有一兩成, 而如果業績達標甚至超預期(畢竟遊戲是否增速放慢還是難說), 股價升四五成並不奇怪.

平安最近比較疲弱, 跌到現在的約76元, 假設今年EV增長和以前相若地達到約兩成, 預期P/EV將只有1.1倍左右, 市場情緒較為穩定甚至樂觀的話, 平安估值達到1.5--2倍的P/EV並不奇怪, 而且我們還沒有算其金融科技和銀行等業務的價值未來可能不斷釋放. 至於下跌空間, 1倍EV已經可以說是清算價了, 還能跌多少?

並不是說他們不會再跌了, 畢竟市場的波動程度很難判斷. 但公司經營及股價的估值水平能給人信心的話, 忍受波動并沒有想象中那麼難. 管理波動固然是投資的重要一環, 但更重要的是管理風險. 風險大部分來自估值過高, 業務出問題, 行業陷入低潮之類的基本面因素, 如果這些風險可控, 市場波動總是可以隨時間抹平的. 日線圖的驚濤駭浪, 在月線圖上, 或許只不過是朵小浪花. 何況, 如果管理好了風險, 組合的波動往往也是平穩的.

在當前這樣指數升跌捉摸不定的環境, 太過短線地買買賣賣, 表面上是很積極地在管理風險, 實際上更多的只是在管理波動, 因為很明顯這些交易的出發點並不是從基本面考慮, 而是被市場牽引的. 處於沒有明顯趨勢的市場, 上落空間狹窄, 頻繁的交易更可能帶來的是增加摩擦成本而非額外利潤. 所以, 合理的做法, 或者是乾脆離場等待出現明朗趨勢出現, 或者是持股忍受波動.

現在的恆生指數市盈率低於13倍, 處於歷史平均估值的中間, 剛剛過去的業績期, 大部分公司都交出不錯的成績表, 假如一定要給個答案的話, 我會投後市向好一票. 目前看起來情況很嚴峻的貿易戰, 有研究得出的結論是對兩國GDP的影響小於一個百分點, 假如這個觀點正確, 那麼, 貿易戰導致的市場波動就只不過是噪音, 大可不必太過緊張.

這時候, 我們需要的, 或許不是敏捷的身手, 而是讓我們保持一顆不動心的鈍感力.

所以, 在還是不容易的這個剛剛過去的四月, 我盡量管住自己的手, 不做太多買賣. 最終, 從上次發文到現在, 我的長線倉並沒有任何操作, 而投機倉也只是稍微變動, 目的是讓組合更為均衡些.
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上述文字從上週末(5-May)開始陸陸續續寫到現在, 本週到目前為止仍然沒有新的交易. 在上週恆指今年升幅只有微不足道的7點時, 長線倉也只能勉強守住正數, 回報率跌到只有微不足道的約0.3%, 炒賣倉稍好些, 巧合的和上文發表時一樣, 原地踏步地還是約2.6%

這星期開局不錯, 指數出乎意料地表現頑強, 兩個組合的回報率也跟隨回升了. 但願後市能持續向好. 股市多煎熬, 那就繼續熬著吧. 要是市場就此持續向上, 沒有離場就沒有錯過. 不是有句話說, 閃電來的時候, 必須在場嗎? 不要和我說什麼如果等著等著, 說不定等來個大跌市之類的, 我不敢聽, 所以不想聽 XD

操作回顧:

長線倉: 沒有變動.

炒賣倉: 有點不捨得, 但還是止蝕了復星國際. 這股票實在讓人失望, 不知道是因為被定義為綜合控股公司而有折讓還是市場還是對郭老闆不放心, 沒有看到有明顯改善的話多半以後不會再碰了. 減了之前增持的部分兗州煤, 騰出些資金. 套現的資金用來買入IGG及加了些金蝶. 這些操作的主要出發點是增加新經濟類的比重, 因之前的組合太過偏重傳統行業了.

今年完美地錯過了醫藥類, 未來會找機會在兩個組合都加入這類股票.

持股:

長線倉:

地產:  雅居樂 9.2%, 碧桂園 7.0%,  萬科 4.3%
保險:  中國平安 11.3%, 中國太保 7.5%
科技:  騰訊 9.4%, 新意網 5.8%
盈富基金  12.5%
港交所      11.8%
銀行: 招商銀行 5.2%, 建設銀行 4.4%
九倉置業  4.5%
現金  約7.1%


炒賣倉:

地產: 恆大 11.2%, 融創 10.7%, 雅居樂 7.9%, 龍光 5.8%
資源: 海螺水泥 9.7%, 兗州煤業 6.3%, 中國建材 5.3%
科技: 騰訊 7.9%, 金蝶 6.4%
港交所     12.9%
中國平安 11.5%
IGG          4.3%


回報率 (截止09--May--2018)

炒賣倉:  5.2%
長線倉:  2.7%
恆  指  :  2.1%

2018年4月9日星期一

總得信些什麼

日本有個著名的典故, 和戰國時的三位著名人物有關: 杜鵑不鳴, 如之何? 織田信長曰: 殺之. 豐臣秀吉曰: 誘之鳴. 德川家康曰: 等之鳴. 故事可能是後人杜撰, 但和三人的性格及生平暗合.

織田性急果斷而嗜殺, 奉行直接以力量掃清障礙開闢新路. 這種性格讓他突圍而出, 打破了當時諸侯割據, 互相牽制的格局, 但最後死於本能寺之變. 豐臣性情和作風靈活多變, 沒有機會就千方百計創造條件讓機會到來. 這讓他得以佔到先機, 在織田之後以靈活的外交手腕和最小的代價統一了日本, 然而在條件未成熟時貿然進攻朝鮮, 加劇了家臣中文臣和武將的矛盾, 結果讓豐臣天下在他死後化為泡影. 德川堅忍沉穩, 認為機會就像水果, 只有耐心等到完全成熟味道才是最好的. 因此, 他忍了咄咄逼人的織田, 也忍了巧記頻出的豐臣, 忍到了最後, 也笑到了最後, 開啟了長達260多年的德川幕府時代.

總的來說, 性急型的織田和沉穩型的德川可謂兩個極端, 而豐臣介乎其中. 織田的直接和果斷, 雖然有暴力傾向(不鳴就殺了), 但也給了他勇往直前的氣勢, 讓他統一了日本中部; 豐臣在織田的基礎上結束了戰國亂世, 不能不說和他的機制靈活有很大關係; 德川如果少了點堅韌不拔, 忍辱負重, 善於等待, 也不可能摘到豐臣留下的桃子. 想象這三人如果互換性格, 日本歷史就得重寫了, 而對他們來說, 在那個時空下, 不是這種恰好和時局匹配的性格, 多半也難以有後來的功業. 至於最後成就的大小, 或許可以說是有分別, 但以過程來說, 其實可以說是三人的接力, 將日本從亂世帶到後來幾百年的和平, 他們已經在各自的時代取得了能力可致的最大成就. 織田早逝, 豐臣大業未能完全達成, 或許是非戰之罪, 只是時勢不就罷了.

重溫這段歷史, 起因在於前兩天因重溫羅洗河三星杯放棄三劫循環的名局, 再進而想起當年一世本因坊算砂應織田信長之邀與鹿鹽利玄在本能寺下出的著名的三劫循環之局. 或許是沉迷太深, 這些歷史故事我總覺得和股市有點類似.

熊去牛來的轉折之時, 恰如織田信長所處的諸侯割據但即將走向統一之時; 牛市中段, 就像是豐臣秀吉的時代, 時局尚亂, 但大家都知道即將有和平時代了; 進入牛三, 賺錢顯得很容易, 不就正如德川家康開啟了幕府時代了嗎?

眼下的港股, 因著美股幾近十年的牛市似乎高處不勝寒的背景, 疊加特朗普的貿易戰, 波瀾起伏, 升跌不定, 市面開始有牛去熊來的聲音. 沒有水晶球, 我當然不敢很確定自己的看法是否正確, 但根據歷史, 我比較傾向牛市還在, 而現在是牛市中一個比較有意義的調整.

港股在金融海嘯後, 歷經歐債危機和前年A股亂局, 休養生息之後, 去年總算有個像樣的牛市, 但這個幾乎由年頭升到年尾的升浪, 只有少數板塊和股票有份, 大部分散戶和基金成績平平, 遠沒有那種大牛市該有的雞犬升天人人賺錢的氣勢, 不就像當年, 豐臣秀吉時代, 人們已經看到和平的曙光, 但日子還不算好過的時期? 眼下的跌市, 正好就類似豐臣秀吉進攻朝鮮與明朝對敵導致的內部分裂時期. 那麼, 熬過這段時間, 是不是就該像日本之後進入260多年的德川幕府和平年代, 我們會有個更有氣勢的升浪?

之所以有這樣的看法, 最重要的是因為以長期歷史表現比較, 恆指當前近13倍PE的估值, 處於中間稍偏低的水平, 實在難以讓我相信牛市就這樣簡單完結了. 當然我們可以說去年有許多股票升得讓人難以置信, 但仔細看, 其實這些股票, 尤其是那些比較大型的公司的股票, 其實升得有道理, 更何況, 即使是熊市, 也常有大牛股. 所以簡單地以去年有很多倍升股甚至數倍股推論股市已經出現嚴重泡沫, 是有失客觀的. 退一步說, 即使認為跌市尚未停止, 以當前的大環境和股市的整體估值, 下跌空間相信也是有限的.

貿易戰的後果可大可小, 但從各自國家的利益出發看, 大家都承擔不起全面開戰的後果, 更可能的結局是在不斷地討價還價, 各種博弈之後找到一個平衡. 風波過後, 日子冗長, 各自安好. 即便相看兩厭, 以後也是不可能不見的, 那時候多半最多也就是相對無言, 或者尷尬致意, 總不會拔刀相向吧? 不怕死的人畢竟是稀有動物.

所以, 我現在仍然審慎樂觀, 還是幾乎滿倉, 沒有撤退.

我當然不能排除自己完全看錯的可能性. 主觀上再怎麼樂觀, 客觀上也不能不為可能出現的錯誤防一手.

我的第一重防線是去年盈利的緩衝墊, 去年大幅跑贏指數讓我有承受一定損失的空間, 而直至執筆之時(07-Mar), 雖然似有還無, 我的組合今年回報率還算是正數的.

第二重防線是持股的整體估值.

內房股雖然有種種不明朗和打壓, 但因為銷售已經大致提前鎖定了今明兩年的利潤, 而大致推算, 這兩年的業績增長不差, 預期市盈率可能只有中個位數. 行業有可能由盛轉衰, 但每個月公佈的銷售額可以讓我們有時間做出應對. 銷售的透明度是內房股比其他板塊有優勢的地方.

水泥和煤之前已經討論過, 去年業績也出來了, 煤有點不確定, 但水泥還是比較明朗, 而且較少受貿易戰影響.

三隻藍籌基本上方向和恆指同步, 只要大市波動在可忍受範圍內, 這些股票的風險就是有限的, 何況它們的基本因素也不差.

經歷了多年股市沉浮, 熬過幾輪牛熊後, 一個感想是: 從股市生存下來並不是件容易的事情, 總是要承受許多煎熬, 而要熬過去, 客觀的條件比如資金之外, 信念是很重要的. 你總得有一些基本的信念, 才能讓你既能挺過困難的時光, 又能忍住順景時盡早落袋為安的誘惑, 而且還能在沉悶的日子里, 讓你不致于憂鬱.

比如, 對我來說, 在這樣的市況, 我相信:

1, 不論牛熊如何轉換, 股市總是隨著社會發展而螺旋向上的, 而且總會有些行業和公司能夠穿越牛熊, 所以長期留在股市, 即使是在熊市也不徹底離開以保持市場觸覺, 會是聰明的做法.

2, 公司價值不會因為股價跌了而消失, 當你看到價值, 而價格又還在吸引的水平, 僅僅因為股價跌了而賣出, 或許控制了風險, 但也同時面臨未來可能要高追回來的可能. 所以, 如果不是面臨整個市場崩潰的系統性風險, 忍無可忍的時候仍需再忍, 勝算未必就低了.

3, 不論是直線前進還是曲折向前, 只要不停步, 總會走到終點. 有些股票雖然比不上那些段段快放的大牛股, 給他們多點時間也會是值得的. 短期的慢步累積起來, 可以成就非凡. 所以, 既然遇到煎熬的時候, 那就熬一熬吧.

這些信念支持我在這動蕩的時刻多看少動, 堅定持股, 等待風雨過後的晴天. 是錯是對, 交給時間和市場.

這樣的做法, 其實也可以類比上面的戰國三英傑.

假如豐臣秀吉不亂開新戰線, 而是在局勢初定時繼續鞏固戰果, 多半德川家康不會有機會取而代之. 而德川家康當時擁有三倍的優勢兵力, 如果不是步步為營穩步進攻, 而是學了織田信長崛起之初因兵力處於劣勢而以奇兵突出冒險取勝, 未必能如此順利平穩地取勝.

以當前的市場及我的倉位情況, 既然之前已經儲了彈藥在手, 指數又不在估值高位, 風險可控而利潤可期, 假如沒有意外的不利情況出現, 耐心等待就是合理的做法.

指數現在的不升, 就如當年的杜鵑不鳴, 何妨學學德川, 以堂堂正正之師, 等待機會的來臨?

這個月的操作不多, 炒賣倉沽出了神華和紫金, 很失敗高買低賣了金山軟件, 加注騰訊和兗州煤業,  買入金蝶和復星. 長線倉賣出了宏利保險, 各少量加碼騰訊, 太保和新意網.

神華業績一如所料地好, 但管理層的指引是今年產量會持平, 而同業兗州煤業今年產量將會增加, 既然看好煤股, 那舍保守的神華而取進擊的兗州煤才是合理的做法. 我仍然相信科技股還在增長期, 騰訊投資了許多公司, 可以當做是互聯網的ETF, 而細分行業我認為雲最有前途, 買了金蝶和金山, 一輪PK後金蝶勝出, 得以留下. 復星讓人又愛又恨---商業模式, 業績和估值都吸引, 但郭老闆總是讓人擔心出事, 股價又一直不爭氣, 去年在這股票浪費了不少時間微利退出, 這次因為復星入股青島啤酒, 有點為國接盤的意味, 似乎政治風險小了, 所以忍不住又小注進入.

宏利沒有一如預想的股價隨加息週期開展走牛, 適逢指數向下, 乾脆以跌換跌, 順便讓長線倉持股稍稍精簡集中一些.

這兩個月很遺憾地錯過了醫藥股的整體大升浪. 實際上當初的資源類部位是準備建立一個資源股組合或者醫藥股組合的, 最終選了資源股, 是因為認為資源股更具爆炸力, 準備在得手后換入醫藥類做穩中求勝之用. 但世事難盡如人意, 大市氣氛急轉直下, 醫藥類成了避風港備受追捧, 實在是始料不及.

炒賣倉整體偏進取, 當時舍醫藥而取資源, 感覺上有點類似當年豐臣秀吉在局勢大好時舍安定後方而取進攻朝鮮. 豐臣在進攻朝鮮後形勢開始走向下坡, 是值得注意的教訓.

持股:

長線倉:

地產:  雅居樂 9.7%, 碧桂園 6.8%,  萬科 4.9%
保險:  中國平安 11.7%, 中國太保 7.0%
科技:  騰訊 9.7%, 新意網 6.0%
盈富基金  12.4%
港交所      11.5%
銀行: 招商銀行 4.8%, 建設銀行 4.3%
九倉置業  4.0%
現金  約7.0%




炒賣倉:

地產: 恆大 11.8%, 融創 10.5%, 雅居樂 8.4%, 龍光 5.8%
資源: 海螺水泥 9.3%, 兗州煤業 7.6%, 中國建材 5.4%
科技: 騰訊 8.2%, 金蝶 4.5%
港交所     14.0%
中國平安 12.1%
復星國際  3.5%


截止 06--APR 回報率:

炒賣倉 : 2.6%
長線倉:  2.0%
恆指   :   --0.24%

上週恆指再次YTD進入負數, 戰戰兢兢地以為今天恆指會再隨美股下跌, 組合有進入負回報的風險, 誰知反高潮指數大升, 市場的無定向風吹得太厲害, 頻繁進出或者是對沖的效果可能都不會好. 多看少動吧.

2018年3月11日星期日

只是調整

一月大喜, 二月大悲, 市場先生的情緒總是讓人捉摸不定. 二月初的大跌市, 打亂了之前指數穩步向上的格局, 對這個跌浪做解釋這種事後諸葛亮式的解讀, 對錯難講, 實際上也對已經發生的回報率縮水沒有什麼幫助.

二月份的跌浪既快又突然, 難免引發各種想象, 但如果加上一月份的快升一起看, 也可以很簡單地解讀為是急升後的調整. 畢竟, 以兩個月的指數表現看, 指數現在比去年底還是有所上升的, 情況沒有表面上看起來那麼惡劣. 感覺上的不舒服, 只不過是人類心理的天性而已-----一倍的痛苦需要兩倍的快樂來平復, 或者說, 3000點升幅的快樂遠比不上3000點跌幅的痛苦. 既然在沒有什麼特別的好消息下, 恆指可以在一月份升3000點, 那同樣沒有什麼特別的壞消息下, 跌回兩三千點又有什麼奇怪?

 我們之所以對二月初的大跌如臨大敵, 眼前的股票賬戶市值縮水帶來的衝擊是一個主要原因, 幾乎天天面對下跌感覺不好也是原因, 畢竟這樣急劇的跌浪已經很久沒有出現了. 但如果不是每天盯著指數的日線圖, 而是以周線圖看, 恆指即使二月初大跌, 到開始執筆寫此文之時的三月初, 指數其實仍可保持基本守住去年初以來一直沒有跌穿的二十周線, 情況並沒有那麼差.

趨利避害是人類天性, 所以投資上更容易的是追漲殺跌而不是跌買升賣. 從避險的角度, 戰術性的追漲殺跌有助於控制風險, 無可厚非, 有時候更是很有必要. 但從戰略的角度, 我們必須有個立場, 用來指導自己的中長期策略, 這樣才不會因為疲於應對短期的指數上落而迷失方向. 以當前的情況而言, 相比研究指數會跌到什麼程度才能穩定下來, 判斷未來是繼續走牛還是這次又是一個短命牛市結束的開始更為重要.

從比較根本的恆指估值來說, 現在已經踏入三月份, 公司年報相繼出爐後, 相信大部分公司能夠交出不錯的成績表, 恆指的往績市盈率將從現在的約十六七倍回落到十二三倍, 為繼續走牛提供空間. 港交所持續推進制度創新, 同股不同權的推進速度比預期的快及順利, 有利於引進更具活力的創新公司, 進而吸引資金流入. 港股主流已經由以往的港資公司轉變為中資公司, 港股通引入的內地資金更為進取也更為理解這些公司的經營情況及商業邏輯, 長遠而言有助於推高港股的整體估值. 持續經年並將大概率繼續的供給側改革對龍頭公司是長期利好, 可能長期而言會損害相關產業的小公司的發展, 但起碼未來這幾年會扭轉產能過剩及由此導致企業普遍難以盈利的狀況.  這些因素相信對股市的影響都是正面的. 所以, 從宏觀及較長期的角度, 我相信牛市的基礎是存在的, 去年初延續至今的牛市行情應該有力繼續, 二月份的跌浪只不過是牛市期間必要的調整.

相比長期展望, 比較現實的是我們必須面對近來的調整.

很明顯的美股的大幅波動是原因之一. 持續十年的牛市畢竟太久了, 會否隨時結束可謂達摩克利斯之劍. 利淡的估值高企而加息週期開始, 估值有下調壓力, 利好的是企業業績增長強勁, 並且有減稅之類的財政擴張政策配合. 兩者能否抵消, 哪一方力量比較強大, 是個難以判斷的問題. 現在的波動似乎反映了市場的猶豫不決. 個人觀點, 認為這個趨勢或將持續, 美股可能吹無定向風, 需要等待一段時間才有明確方向.

至於最近特朗普的疑似挑起貿易戰, 我覺得是政治多於經濟. 離職的主要人員中, 班農和科恩, 一個是鷹派, 一個是鴿派, 不足以憑人員變動推測特朗普的經濟政策傾向. 比較可信的似乎是特朗普有意連任, 看他多次就股市發表的評論, 可以相信他並不喜歡看到股市不濟, 由此推測, 特朗普更可能是傾向鴿派.

所以, 相比有觀點認為的港股是被美股最近的大幅波動影響而下跌, 我更相信主要原因來自內地. 春節前後的資金必然比較緊張, 又適逢兩會, 金融的去槓桿, 治理金融亂象只會繼續加碼, 部分資金被迫班師回朝是可以預期的並且多半已經是事實. 從資金博弈的角度看, 去年至今股市的節奏是慢牛格局, 多頭應該是佔了上風, 但並非壓倒性的優勢, 只要少部分的資金暫時退出, 多空力量就會逆轉, 港股就此借勢調整並不奇怪. 這個調整是短暫或者是長期, 最後還是要取決於基本因素. 以港股上述的宏觀邏輯, 長期展望不差配合估值不高, 說流走的資金不會再回來, 似乎沒有道理.

綜合而言, 我仍然相信牛市基調仍在, 現在的下跌只是牛市中途必要的休息, 當調整幅度及時間足夠後, 籌碼再一次輪轉, 強者收集到足夠貨源後, 指數會再展升浪. 這是我操作策略的主要出發點.

都說屁股決定腦袋, 當資金都投入市場後, 心理上當然傾向看好, 這樣的話, 看法確實很可能不會客觀. 但另一方面, 假如看好後市, 當然是應該將資金大舉投入. 投資股票, 沒有基本立場, 見升看升, 見跌看跌, 只會進退失據. 而判斷自己看法是否正確的客觀標準只有一個, 就是自己組合的表現以及指數的走向. 後者是對自己長期看法的印證, 前者是判斷操盤戰術是否可行的標桿. 去年自己組合表現不錯, 今年暫時一般般, 但就算二月重挫, 仍可和指數一樣, 錄得YTD正數回報, 暫時還可以支撐自己認為牛市未死的看法. 因此, 操作上, 我還是維持基本滿倉.

無可否認現在的市場情況和去年不完全一樣了, 畢竟指數已經升了幾千點, 美元將持續加息也很確定, 指數波動厲害了許多, 錢開始不好賺了.

很明顯的是以前買領展這類低息時代受益者, 然後躺著賺錢的時代結束了. 加息導致的資金成本上升必然要求更高的回報, 即使這類公司(領展之外, 中電港燈之類受盈利保障和管制的公用股也是)盈利仍穩定, 估值下調恐怕難以避免, 賺息不賺價很正常, 蝕價也不能說是不可能.

同樣比較明顯的是應對加息週期及因資金成本上升市場對資金回報率要求提高的最好途徑是選中及持有業績能較高速增長的公司. 像騰訊這種年年增長的公司就是對付加息環境最好的極品. 然而不說這類公司本身就是稀有動物, 能選中是高難動作, 就算選中了, 能否看對他們的未來, 也是大難題. 比如萬一騰訊的增長慢下來, 單單是殺估值就可以殺死一大堆人.

無論如何, 相對於穩定, 買增長的勝算還是更高. 長期增長的公司難尋, 那就找比較容易看到的中短期有增長的. 實際上, 上個月我所列的持股, 雖然買入的邏輯各有不同, 未來一兩年業績持續增長是有機會做到的. 所以, 即使經歷大幅回調, 組合並沒有做太大的變動, 只略有調整, 而長線持倉選擇的是持股不動.

業績的增長可以有多種原因, 技術創新可以是一種, 以成本優勢擠佔市場份額也可以是一種, 受益於行業規模擴大也可以是一種.

最吸引的無疑是新科技帶動的, 這也是最激動人心同時難度也最高的, 因為最後的贏家產生之前往往會先死一大批競逐者, 選對未來贏家是高難度動作. 當然, 眼下還是可以找到一批已經有王者之風的領先者和未來的潛在贏家, 但這類公司大部分都不在香港市場. 最佳選擇似乎還是得落在騰訊. 騰訊已經足夠優秀, 問題是估值也是高高在上, 我擔心的是萬一增長速度達不到預期就可能導致殺估值, 所以一方面覺得勝算不低, 另一方面是不敢重倉.

我下最大注碼的還是在資源及內房. 跌市中我沽出了中國太平, 換入紫金礦業, 減了些中國建材, 加倉神華, 并對內房股持股比例做了些調整. 中心思路和之前的一樣: 供給側改革將令市場集中度提升, 行業龍頭的優勢地位會進一步擴大, 并最終在業績上體現. 部分公司本來就已經有成本優勢, 比如神華和海螺, 再加上市佔率提升變相地達到類似行業規模擴大的效果, 業績的增長可以說是明牌了. 最近的改憲政治上負評如潮, 但經濟上卻增加了確定性, 因為當前的政策延續性更有保障了, 相關受益公司可能可以有一段較長時間的好日子. 相比在激動人心的新科技新行業中尋找投資機會, 下注這類公司看起來非常之老餅, 但, 既然覺得勝算高一些, 老餅就老餅吧.

供給側改革受益概念之外, 上述這類老餅公司還有另一個賣點----有機會得到重估.

有些公司持續好幾年交出亮麗業績, 有的則是業績漂亮之餘, 本身行業備受市場追捧, 這些公司在得到市場認同後, 得享高出同業的估值, 早期的投資者獲利十分豐厚. 眼前看得到的例子有騰訊, 舜宇, 申洲等. 騰訊就不必多說了, 申洲和舜宇本質上只是製造業, 傳統上市場給的估值不會高, 現在的高估值, 背後是市場對他們的定位和以前不一樣了. 未來如果有類似的故事發生, 那些公司同樣有機會被重新定位并給新的估值.

內房龍頭和資源龍頭有機會講的故事是從週期股的定位變成穩定的類消費股.

地產市場的集中度在提升. 以我找到的數據看, 16, 17年全國地產銷售額分別是11.7和13.3萬億, top 30的佔比分別是28.2%及38.3%, 預期18年總銷售額是14億, 而top 30的佔比將達到45%.

地方政府及金融機構在去槓桿, 中小企處境明顯比大企業不利, 因他們將受制于多方限制, 體現在房企上, 就是融資缺乏支持, 債務槓桿難以維繫, 招拍掛土地的門檻越發難以達到, 經營上周轉慢, 供應鏈的控制力也較差, 最終多半是有些公司開發完手上土地後退出市場, 有些公司被大公司合併, 有些即使沒有被合併, 但手上項目需要找合作夥伴共同開發, 最終的結果就是實力雄厚的龍頭公司不斷壯大. 這是另類的供給側改革. 可以預期的是即使房地產市場後來穩定下來, 不再像這幾年這樣大幅增長, 龍頭公司在這過程中仍可以通過佔有率的提升擴大規模.

另一方面, 政府大力去槓桿的話, 地方政府推地的意願及量多半都會比較大, 未來能佔優勢的開發商可能不僅需要有開發能力, 還需要有運作綜合房地產, 即運營既有住房, 又有商業辦公地產的能力. 小型地產商在這方面的競爭處於劣勢.

綜合以上因素, 估計這幾年龍頭房地產公司佔有率繼續提升的趨勢會較長期存在, 并推動這些公司業績持續增長. 即使未來市場規模不再擴大, 多半那時候的市場格局會從現在的百舸爭流轉變為各據山頭, 最終形成類似當前香港房地產業的市場格局, 業績的穩定性及可預期性會比現在明顯提升. 在那時, 對這些公司的定位有機會變成類似穩定消費品公司, 那時因為不再有大力擴張的需要, 現金流及資產負債表都會比現在明顯改善, 市場給的估值必然不會是像現在這樣的只給中單位數的預期PE. 在未來盈利基數及估值的雙雙提升推動下, 股價應該大有上升空間.

資源類, 尤其是煤炭水泥這些主要由本土市場定價, 并比較少受到國際價格影響, 政府在定價方面的有形之手也較少的行業, 現在也在演繹類似房地產的故事.

以煤礦為例, 供給側背景下的去產能還在進行中, 并疊加了環保要求, 小型公司或者被迫關閉產能, 或者被併購, 龍頭公司的優勢地位不斷擴大是可預期的. 去年去產能1.5億噸, 今年目標同樣是要退出1.5億噸. 這些指標很明顯不會給比如神華這樣的龍頭, 但火電的地位不會在短期內明顯下降, 煤改氣因為環保的需要會繼續被鼓勵甚至下硬指標完成, 再加上經濟增長仍有望保持在6.5%的較高水平, 煤的需求很大機會不會有明顯萎縮. 在通脹以及環球資源牛市的背景下, 下注類似神華兗州煤這樣的龍頭公司, 勝算不低.

類似房地產, 在經過大力去產能及市場集中度提升後, 即使考慮到資源價格的週期性波動, 未來龍頭煤礦公司的盈利能力可以預期會比現在更強, 更有可能因為集中度提升, 定價權會更多, 煤價的穩定性會比現在更好, 進而在業績上表現出有更高的可預見性及穩定性. 市場通常比較青睞透明度高的公司, 未來他們的估值提升也是大概率.

上述的內房, 資源股, 市場現在普遍給的估值是預期PE十倍以下, 甚至有的只有三五倍, 如果上述的推測正確, 只要公司盈利未來一兩年保持增長, 再疊加提升估值(就算是給那些預期PE5倍的一個不高的10倍PE, 已經代表了一倍的空間), 暴利的戴維斯雙擊就實現了. 我仍然相信我們正身處牛市, 風險和回報比較, 給這些公司一點時間, 耐心等待, 應該是值得的.

持股:

長線倉: 本月未有變動



炒賣倉:

港交所 : 15.6%
中國平安:  12.6%
內房股:  恆大  11%, 融創 9.2%, 雅居樂 7.1%, 龍光 5.8%
騰訊 :  6.7%
資源:  神華 8.6%, 安徽海螺 8.2%, 兗州煤 6.6%, 中國建材 4.6%, 紫金礦業 3.8%


截止 09 March, 回報率如下:

炒賣倉: 4.7%
長線倉: 6.3%
恆指 :   3.6%

PS: 此文本應上週末發表, 但因各種事務纏身, 未能完成, 結果拖延至今. 標題是上週擬的, 本意是用來為自己打氣, 這星期的大市表現似乎顯示市況已經穩定下來. 再用這個標題似乎有馬後炮的嫌疑, 但也懶得改了, 用以記錄當時的想法.