2018年2月2日星期五

套裝出擊

我去年底的組合配置是以估計恆指走慢牛為出發點的, 一月份月初到月中的升浪, 大出意料. 雖然組合其實也跟得上, 但還是想爭取更好點的成績, 因此做了一些調動.

雖然每一輪牛市, 大部分股票都能錄得升幅, 但能有堪稱股王表現的只有很少的一部分. 除了極少的一些長期穩定增長股能無視牛熊持續向上外, 那些牛市股王大多和當時的主題有關, 比如07年中國加入世貿帶起資源股狂潮, 再遠一些的有99年的科網股, 97年的紅籌股. 現在我們很大機會碰上07年以來最大的牛市, 許多優質股即使去年隨指數升了不少, 還是很有投資價值, 但更具勝算的必然會是那些和這次牛市的主題有關的.

這次港股的走牛, 很明顯是由中國經濟預期向好啟動的. 多年的以環境人力換GDP的路已經走不下去, 轉型無可避免. 騰訊阿里這類科技公司代表了未來, 無視市況, 持續長牛是應得的, 但單靠他們, 不足以帶來一個全面的牛市, 還需要其他主題合力, 其中最重要的一個, 我想應該是供給側改革.

之前很多產業, 尤其是重資產公司, 長期拼產能, 拼價格, 造成產能過剩, 累鬥累, 都賺不了什麼錢, 而且環境也惡化了. 結果大量公司, 其中包括許多業內重磅級的國企大公司, 或者虧損, 或者只有微利, 政府這個大股東既沒錢賺也沒稅收, 而且金融系統要面對蒙受大量潛在壞賬的危險. 這也是之前幾年銀行股估值長期嚴重偏低的原因.

供給側改革使許多小公司被淘汰, 市場集中度提升, 即使需求沒有增加, 供給受限也會讓價格提高, 大公司的盈利得到改善, 由此進入正反饋. 盈利增加, 環境改善, 金融系統的壞賬風險也下降了. 這種情況, 在資源類公司身上體現得尤為明顯, 恰好又疊加了環球資源價格開始進入牛市, 內外環境都對他們特別有利. 最近三桶油的強勢表現, 去年神華的大額派特別息, 是供給側改革有成效及資源價格走牛的見證, 剛剛新鮮熱辣出爐的還有兗州煤業和神華的盈喜.

以此邏輯, 再加上今年初指數強勢畢現, 長線倉和炒賣倉都做了些變動.

長線倉并不太追求高回報率, 較重視平衡穩健, 買賣不多, 只是沽出中國人民保險, 買入建行, 增持宏利保險.

-----宏利經過幾年煎熬, 應該基本擺脫低息環境的負面影響了, 未來持續受益加息週期, 或許難以複製上一個加息週期的股王級數表現, 一個慢牛是可以期待的. 而且宏利股價受大市影響較少, 可以平滑組合波動, 之前佔比太少, 這次趁有資金騰出加碼.

-----建行股價突破多次上破失敗的7.1元頂部是此次換馬的契機. 我還是認為保險的模式優於銀行, 不過建行的估值及派息都吸引, 和招行構成一個銀行組合也不錯. 實際上如果重估繼續進行, 建行的上升空間也不小. 人保雖然有回A股的憧憬(實際上這也是我買的理由之一, 另一個理由是人壽保險業務價值重估), 但畢竟素質上比不上如平安這樣的同業, 而且我不想在目前難得的升浪中耗費時間在回A何時進行的不確定性上, 保險的倉位其實也夠了. 提升內銀比重, 是認為內銀價值重估進行中, 再加上是重磅股, 相信波幅也會小一些, 符合此倉控制波幅的策略.

----新意網借轉主板的消息衝上七元時我做了減持. 雖然前景仍然看好, 畢竟估值開始顯得昂貴, 因此減持了1/3, 超額取回成本. 所得資金本來準備再入市, 但指數持續大升, 找不到適當時機及對象, 恰好幾天後新意網回落了超過10%, 乾脆買了回來, 意外地做了次差價.

炒賣倉變動較大, 方向是將持股更集中在勝算較高的地方. 去年底的佈陣較為分散均衡, 是因為雖然看好後市, 但去年指數大升, 不太敢想今年會有快牛, 希望有些股票能有平穩點的表現以控制整體波幅. 開年指數大漲, 我覺得可以有條件再進取一些, 因此做了局部變陣.

以前我經常在選股時誤中副車, 比如去年的長城吉利選了長城, 銀河金沙選了金沙, 雖然後來很快就認識到錯誤放棄了, 但畢竟損失了機會成本, 而且錯失了在這板塊獲利的機會, 不得不在其他地方另找目標. 這些錯誤, 當然主要原因在自己的選股能力有待改善, 畢竟, 相對於其他範疇, 分析具體公司是我的弱項, 而且也多少有畏高, 對高估值公司的信心總是不大. 二選一犯錯, 大部分都是因為選了便宜的. 牛市中, 不願付出溢價, 錯失好公司總是難免. 吸取過往教訓, 這次做了改進. 主要的做法是看中一個方向, 就買下一套, 既買認為最穩健和優秀的, 也買可能質素稍遜, 但爆發力可能更強的. 這樣的組合, 應該可以保證在看對方向的時候, 無論市場青睞哪一類公司, 都能受益.

大部分的買賣都在中旬. 主要方向是買大市, 增加內房及資源類比重, 降低金融類比重, 放棄一些非核心持股. 具體買賣大致如下:

-----金融类, 沽招商銀行和中國太保, 短炒惠理失败, 微损止蚀, 小量加仓港交所.

招商和太保都是好公司, 只是我覺得中短線可能爆發力稍差. 而組合還有平安和太平, 即使沒有太保, 保險股的倉位也夠了. 買入惠理本來是期待派息後市場會憧憬再次賣盤及年度業績再派高息, 但事與願違, 股價在除凈後跌破二十天線, 而且有下穿之前裂口高開後的橫行區的趨勢, 遵守紀律止蝕了, 恰好港交所也受累大市調整下跌, 就稍稍增持了一點.

-----微利止賺了綠葉製藥和復星國際. 醫藥類是牛股輩出的地方, 但專業性強, 龍頭股也普遍估值高, 當時只是想趁勢分一杯羹, 但對龍頭中生製藥, 石藥集團等有畏高, 所以買了綠葉. 復星國際下有保底, 因股價比真實的資產價值有明顯折讓及公司低位持續回購, 但市場只給了控股公司及投資公司的估值, 無視公司其實在向一個生態類經營公司進化, 何時得到重估無從估計. 持股之中, 此兩股較為偏離組合策略, 已經決定方向更集中些, 暫時放棄也是沒辦法的事情, 實在是資金有限.

-----內房繼續向上, 我因為持續的策略性減低比重, 再加上偏向持有規模較大的公司, 所以選擇沽出了奧園, 事實證明賣錯了, 畢竟雖然奧園是原本持有的內房股中規模最小的, 但估值偏低也是明顯的, 賣出後雖然股價繼續跌了一些, 但看著後來從底部反彈七成, 說不心痛是假的. 還好仍算在相對低位的龍光給了修正的機會. 買了龍光後內房佔比覺得多了些, 所以沽了些恆大以作平衡.

-----資源股是主要的加倉板塊. 除了原本就持有的海螺和兗州煤業, 這個月新加入洛陽鉬業, 看中此股的主要原因當然是資源價格的牛市, 而且洛陽鉬業的主要產品銅, 鈷和鉬等的價格都持續大升. 但從確定性和估值比較之後, 認為水泥和煤的勝算更大, 不久就止賺, 逐渐買入中國建材和神華集團, 并加倉海螺水泥和兖州煤业.

供給側改革屬中國獨有, 資源牛市是全球性的. 上述四股兼有兩個概念, 而且幾乎算是國內行業一哥二哥, 隨便一個概念都有升的理由(或者說藉口), 要是兩個概念都受市場青睞, 疊加的利好會促發股價急升. 比較起來, 似乎比洛陽鉬業更優勝, 而且估值也明顯低一些.

海螺和神華可謂各自行業的神級存在, 別人虧損, 他們可以保持盈利, 別人賺錢了, 他們大賺. 這樣的公司, 必定是行業復甦的得益者. 因為業績相對穩定, 股價的爆發力會稍遜, 但波動也小, 是股市和資源價格都在走牛時的穩中求勝之選.

中國建材負債太高了, 但畢竟是央企, 不需要擔心還不起錢, 何況合併中材國際會有助於降低負債率. 隨著水泥價格走高, 中國建材的業績從低位反轉的幅度會非常驚人, 再加上是央企改革及供給側改革的重要對象, 說不定還會有什麼額外照顧之類的.

兗州煤業可能再一次進入黃金時代. 其本部山東的業務在品位和運輸成本上非常具優勢, , 澳洲業務規模也不小, 而且這部分業務是完全的市場價, 沒有受到政策影響. 當前煤價持續走牛, 電煤庫存不斷告急. 公司股價不升就沒天理了. 另外, 別人在被去產能, 他們在上產能, 一來一回, 暴利就這樣產生了. 兗州煤業股價一個半月就幾乎倍升, 或許會是今年大牛股之一.

雖然牛市滿倉是正常的, 但從風險控制的角度, 長線倉長期保持約佔組合市值15%的現金, 短線倉則約10%. 計算回報率時等於變相九折了, 不過反正業績不需要向別人交代, 也無所謂了. 特別說明此點, 只是為了提醒朋友們, 就算再順利, 也需要為自己留個風險控制的緩衝墊.

長線倉持股:

保險: 中國平安 12.2%, 中國太平 6.9%, 宏利 4.7%
地產: 雅居樂 7.5%, 碧桂園 6.6%, 萬科 4.8%, 九倉置業 3.6%
盈富基金: 12.2%
港交所: 12%
軟件服務: 騰訊 7.9%, 新意網 6.0%
銀行: 招商銀行: 5.4% 建設銀行 4.5%
現金: 5.7



炒賣倉持股比例如下:

保險: 中國平安 11.8%, 中國太平 7.2%
地產: 融創 12.5%, 恆大 7.8%, 雅居樂 6.1%  龍光 8.3%
港交所: 12.5%
資源: 海螺水泥 7.6%, 兗州煤業 7.4%  中國建材 7.2% 中國神華 5.4%
騰訊: 5.9% 


捉取不到一個月的數據圖, 只能以全部時間的回報率圖做記錄. 
執筆之時, 回報率如下:

炒賣倉: 13.6%
長線倉: 12.8%
恆指   :  9.1%

經過一月份大升之後, 指數在新年前暫停上升的腳步, 開始整固, 是正常的節奏, 畢竟農曆新年將至, 部分資金暫時撤退是正常的, 而且這段時間銀根多半也比較緊張. 相比不斷上升, 這個調整或許更為值得歡迎. 牛市還沒看到終結跡象的時候, 我想最好是能盡量持股, 并因應形勢做些換馬之類的調倉動作. 牛市最慘的不是買貴了, 因為只要不是選了垃圾股, 最後總會升回來的, 最慘的是太早trade丟了籌碼. 畢竟, 不是每個人都能夠精準髙沽低買的, 長期持股以爭取吃到一個較長期的升浪比期間不斷捕捉小波段要容易些.

2018年1月26日星期五

再談牛市策略

一月股市一片大好, 一舉衝破2007年的歷史高位. 固然, 算上歷年的派息, 恆指早就創了歷史新高了, 但點位也破了, 意義畢竟不一樣. 升穿高位對股市老兵來說, 並沒有什麼特別, 對普通散戶及新股民來說, 却不亞於一劑興奮劑, 可能加快他們入市的步伐. 指數上衝如此之快, 大出我的意料. 早前我曾估計的35000點, 看來需要向上修正.

雖然散戶沒有要時時和指數表現比較的壓力, 但身處十年一遇的大時代, 而且市場表現遠比15年的短暫狂牛正路及健康, 不盡力抓住機會, 努力爭取超額回報, 是對不起自己, 也對不起這個時代的. 所以, 操盤固然仍需要穩健, 適當地進取一些是應有之意.

當然, 主觀上希望借比較有進攻性的操作達到較好的回報, 能否客觀上確實達成, 會是一個巨大的挑戰. 這個月恆指幾乎不懂得跌, 似乎對操作非常有利, 但也帶來壓力, 就是跟上恆指及今年表現更強的國企指數變得更困難了, 畢竟指數成分股幾乎已經是市場上質素最佳的那一批了.

之前我曾談及, 牛市跑贏指數的策略包括: 1, 在指數成分股裡面找最有增長動力的, 重倉投資在這些股票上.2, 在一眾板塊裡面找最具性價比和增長動力的, 重倉在這些板塊的領導股份上.這個策略聚焦在增長, 相信牛市期間都適用. 不過這樣的單一策略或許要承受較大程度的波動, 可能影響操作心態. 較為穩妥的做法是以不同策略的選股及配置平衡風險, 以期達到平滑波動兼具增長動力之效. 

從價值投資的角度出發, 具勝算的有幾個方向: 穩定增長的績優股, 行業由差變為向好的週期股, 增長突然加速的疑似增長股(因不能確定持續性). 前者即使估值不變, 因為業績逐年增長, 股價也會跟隨; 后兩者很有機會因為從之前因經營欠理想而估值較低變為展望轉好而調高估值, 甚至有可能再疊加業績增長而獲得戴維斯雙擊. 以這幾個不同的選股思路選出一批股票, 構成一個組合, 應該很有機會跑贏指數.

從這幾個方向開始思考, 再決定買什麼股票, 買多少只, 怎麼配搭成一個具進攻性而且有較好彈性的組合. 大方向正確的話, 即使細節上有欠缺, 成績應該也會不錯. 去年很多人, 甚至包括一些經驗豐富的老手, 在持續整年的牛市中竟然收穫不大, 我想很大原因是出在思路上出了偏差. 這些偏差, 包括對當前市場的認知, 對個股價值的判斷, 對操作手法的運用之類. 所以, 應戰之前, 理清思路, 明確認知非常必要. 

首先的一點, 是關於集中和分散的取捨. 不時有一注獨贏的投資神話出現, 這些成功者當然不少並不是僥倖, 但對大多數人來說, 這樣的做法有很大的風險.

一隻股票的估值何謂偏高, 偏低, 合理, 其實有很大的區間, 在長期估值中軸的上下20%甚至更多的範圍內, 都很難說是偏離了. 假如再考慮到牛市和熊市分別帶來的估值區間上提及下殺, 即使公司基本因素不變, 股價也可以天差地別. 如果是技術分析, 是以平均線, 還是MACD, 還是RSI, 或者是保利加通道, 甚至是更進一步地採用多種指標綜合考慮, 不同的指標可能出現不同的判斷. 所以, 我們必須承認, 操作上犯錯是必然會發生的. 如果是集中持股, 固然會有機會放大回報, 但萬一犯錯, 傷害也是放大的, 而且以百分比計算, 需要更大的獲利才能彌補. 所以, 控制風險, 減少錯誤, 比追逐利潤要更重要. 另外, 太過集中在一兩隻, 心理壓力必定比較大.

買入一系列股票, 構成一個投資組合, 當然會因為在看對的股票上下注不夠大, 拖低了回報, 但也會減少犯錯時的損失, 整體上, 會令表現更有彈性. 關注組合的整體表現, 會減少個股大起大落導致的負面影響, 長期而言, 對投資成績影響是正面的. 所以, 在更關注組合的表現的前提下, 去考慮選股及具體買賣, 操作會更從容, 效果也會更好.

其次, 是要時刻記得這是牛市. 牛市最重要的不是買到懂得升的股票, 因為這種股票太多了, 即使能力有限, 也不至於全部錯失. 重要的是能有足夠耐心陪著牛股走過一個足夠大的升浪. 牛市中, 許多股票會不斷創出新高, 但這些股票的股價也會不斷震蕩. 在這期間, 假如只聚焦眼前短期的波動, 往往錯過大趨勢. 短線的髙沽低買, 成功當然開心, 但更常出現的是賣了後買不回來了, 除非出更高價.

所以, 在目前我們還看不到牛市有終結跡象的時刻, 首先要堅持的一點是不要輕易被不錯的利潤引誘, 也不要被暫時的回調嚇住, 要有長期持有的信心, 爭取把握一個大趨勢的大利潤而非嘗試捉細浪. 多做中長線, 少做短線, 牛市里能跟上市場腳步的可能性更高.

最後一點, 可能也是最基本及最重要的, 是落實到具體的選股. 本文不談技術面, 主要探討從價值的角度選股的問題. 這就牽涉到對價值的判斷了. 價值包括許多方面, 但不少人只將目光集中在很狹窄的範疇, 或許, 這也是常有價值投資者錯失了牛市大勝的機會的重要原因. 在正確的價值觀指引下, 找到好股的準確性和可能性自然提高.

以下, 簡單談一談我對價值這東西的一些看法.

第一點, 散戶和大股東手裡的股票, 價值是不一樣的. 表面上大家是同股同權, 但實際上, 大股東的股票包含了控股價值而我們的沒有. 大股東可以決定公司資金的用途, 一家公司的資產即使再豐厚, 大股東不願釋放價值, 對我們來說就是一堆死資產而已, 很多股價遠低於資產淨值的公司就是這個情況. 甚至, 有大股東借控股的權力, 將公司的價值轉移出去自肥. 比如, 關聯交易的利益輸送, 比如給高層, 也就是自己, 超高的待遇之類. 公司的肥肉, 很多時只是對大股東而言的. 所以, 單單看公司的資產, 忽視了自己沒有權力, 是很吃虧的.

有人說, 有資產就有希望, 要是再加上老闆不是壞人這個因素, 投資這公司肯定十拿九穩. 說法當然有些道理, 但我們還要知道, 這個希望, 是要付出不知道多久的時間去等待的. 資金有時間成本, 我們等待的時間也是成本. 如果身處牛市, 而持有這類公司, 偏偏大股東不缺錢, 沒有釋放價值的願望, 這些本來可以受惠牛市的資金, 只會是浪費了時間成本并從而損失了在其他股票獲益的機會成本. 資產豐厚有好的防守性, 但不代表同時有好的進攻性. 所以, 這類資產股的最佳投資時期, 不是牛市. 許多價值投資者牛市大幅跑輸大市, 就是因為只看到了公司的資產價值, 忽略了時間的價值, 也忽略了是否會釋放價值的可能性風險, 持有了一些股價長期打橫走的股票. 牛市啊, 多少年才一次. 雖然說牛市股票普遍會升, 但如果沒有一個升的理由, 憑什麼炒你的股票呢? 市場的資金又不是多得用不完.

其次, 股價的上升, 尤其是中短期比如幾個月內的股價的上升, 推動力主要來自對公司估值的提升. 牛市市場偏向樂觀, 所以焦點不會放在公司的安全性, 而是會放在業績的增長和前景預期好的憧憬上.

一些長青公司業務很穩定, 很有長期價值, 但硬幣的另一面是業務固然穩定了, 增長速度卻是不高的或是基本沒有的. 太過透明穩定本來是優點, 但在牛市卻成了缺點, 因為沒有什麼可堪憧憬的東西. 長期來說這些公司可以穿越牛熊, 但如果不准備陪著天長地久地經歷未來幾輪牛熊, 只是單單考慮當前這個牛市, 這些公司只會是平庸的選擇, 因為這些公司有長期的優良往績, 市場給的估值一向合理甚至可能比同業要高一些, 很難有錯價的機會, 相應的, 得到向上重估的機會就較少. 或許, 進入接班人交接時期, 重視平穩經營的長和, 利潤穩定而且有專營權保護的中電, 就是這類長期卓越但中短期欠缺爆發力的公司. 這些公司可以是組合的定海神針, 但可能連帶著將組合的回報率也定住了. 現在是牛市, 太大的部位放在這類公司身上, 只會是浪費了機會成本.

相對的, 業績增速較快的公司, 即使根基沒有那麼穩固, 市場也樂意看好的一面, 相信公司有野心也有能力有機會持續擴張, 給一個較高的估值溢價. 至於風險比那些穩定的公司大, 在這個時候, 大家多數是選擇忽視的, 因為相信經濟在向好, 公司也經營得好, 時間站在公司這邊, 問題會自然解決.

所以, 牛市中, 快速增長的公司表現常常好於穩定的成熟藍籌. 更重視增長的價值而不是更重視穩固是牛市致勝的重要一點.

最後的一點是趨勢逆轉的價值, 這方面指的主要是一些週期類公司. 同樣的公司, 經營環境的變化會嚴重影響公司盈利情況, 而這個環境因素的影響力甚至可能比公司的內部因素更重要. 比如石油公司. 油價的升跌對盈利的影響很難通過公司的營運來平滑, 公司盈利常常跟隨油價漲跌變動. 長期來說, 因為油價有升有跌, 平均而言公司的價值是會在一定範圍, 但市場總是過分反映其經營情況, 令其股價超跌超升. 這種情況既給了我們獲取超額利潤的機會, 也可能讓我們在看錯時損失慘重. 所以, 週期的力量, 市場預期的力量, 即使你說不影響公司的長期價值, 影響價格的程度是實實在在看得見的. 利用好這個力量, 就是獲得超額利潤的機會.

價值是通過價格來體現的. 當價格已經非常吸引, 買買賣賣是很正常也很必要的. 所以, 價值投資不等於長期投資. 不懂利用市場給的機會, 死抱持股不放, 不叫堅定的價值投資, 叫做死讀書. 這一點, 在週期股的身上顯得尤為重要. 買在行業低潮, 賣在行業高潮, 賺取估值的價格差, 是投資利潤最大的其中一個方法. 像是投機? 也許是吧, 但也是價值型投機, 完全沒有問題:D

綜上, 在牛市中, 如果希望既能控制風險, 又能保持回報率持續向上, 而且表現要超過指數, 一個可行的應對策略應該是: 觀察大勢, 找出最具增長性的行業, 以此為組合重心, 搭配一些行業在從底部回升的週期性股票, 最後再視乎自己的風險取向做些補充.  如果是希望穩中求勝, 就以穩定的藍籌為後防提供緩衝. 如果是希望全力進攻, 那就加一把尖刀, 就是類似買市場方向的券商類這種所謂股市放大器. 組合構建完畢, 最後就是練坐功, 即使要做些交易捕捉波幅, 最好也要保持一批核心持倉不動.

指數很難擊敗, 但指數有個弱點, 就是成分股來自各行業, 比較均衡, 指數的升幅有很大部分來自比較小部分的股票. 我們自行選股的話, 如果正確超配了牛股, 跑贏指數是自然而然的事情.

2018年1月2日星期二

見賢思齊 追求卓越

每到年底的時候, 一大批年終總結就會出爐, 而且相當一部分的是在曬好成績----跑贏大盤不算啥, 還得加上高收益率比如50%以上, 三位數以上之類的才夠牛. 每看到一篇這樣的文章, 對我的玻璃心就是一次傷害: 人家看來都是輕輕鬆鬆就把錢賺了, 怎麼到了我這裡, 年年都是辛辛苦苦, 表現卻不盡人意呢?

細看這些好成績的組合, 很多是重倉在個別股票上並且由頭拿到尾吃到整個升浪的, 也有些是雖然沒有買到或者選中但沒有堅持到最後中途賣出那些股王的, 但能精確切換不同股票接力的. 分散但選股命中率極高而獲得高回報的有, 但明顯數量少得多. 正所謂幸福的家庭都是相似的, 成功的投資也是, 超越普通的好成績, 達到超卓好成績的, 基本都來自這幾種情況.

排除賭對某些冷門股莊家股之類股票而成功的, 憑著信念而非客觀分析冷靜操盤但卻夠運能大獲其利的這些難以學習的個例, 上述成功策略在具體執行的背後, 都有操盤人事先的詳細研究, 實行中的持續跟蹤分析應對, 以及買賣後的認真復盤. 固然好的成績里必然有大盤配合等外部或者運氣的因素, 大部分的成功, 尤其是那些不止一次成功的, 並非所謂的倖存者偏差, 而是付出了汗水應得的.

從這些成功者的總結里, 找出有用的經驗教訓, 結合自己的能力圈和實際情況, 提升自己的水平, 以期未來能做得更好, 是認真的投資人應有的態度. 輕飄飄而又酸味十足地說人家是運氣好, 敢賭之類的話語, 對自己沒有任何好處.

如果跟蹤我今年的操作, 應會發現第二季末開始, 組合偏離了多年來一向的均衡配置, 在單一板塊下了重注. 這樣做, 所買股票確實有潛力是原因之一, 更主要的是投資理念的調整, 促發這些改變的, 主要原因之一是從那些高回報率獲得者的分享引發了一些思考. 除此之外, 再讀了一次的<從優秀到卓越>一書也給我頗多啟發.

做到長期跑贏指數, 已經可以稱為優秀的投資者, 但只有那些年復一年地以大百分比拋離指數的人, 才有資格稱為卓越的投資人. 成為卓越投資人需要的條件, 和卓越的公司的產生, 有頗多相通之處. 書中有幾個觀點給了我深刻印象.

第一點正是第一章的標題: 優秀是卓越的大敵. 滿足於基本能盈利及超越指數表現, 對超乎尋常的高回報率不敢想象不敢追求, 只會限制自己潛能的發揮. 正所謂think big, get big; think small, stay small. 雖然不敢奢望think big 就能get big, 基於萬事難以盡如人意, 我們取法乎上, 多半能得乎其中, 如果只是取法乎中, 僅得其下並不奇怪. 自己每每沾沾自喜於領先了指數表現, 這幾年在恆指平淡的時候每每陷入苦戰也是求仁得仁了.

第二點是所謂的刺猬理念. 這個理念主要的是對自己能在那方面成為最優秀的理解. 需要專注於自己有潛能比其他公司做得更好的事情, 將未來寄託在有潛力做到最好的有限的幾個領域而非要求面面俱到卻可能落得兩面不討好.

這個理念落實到投資, 就是要認識自己. 以我來說, 欠缺專業背景, 必然在研究報表上處於劣勢, 而閱讀比較多, 知識偏向廣而不深, 所以在定性的範疇有點優勢. 那麼, 選股時, 在沙中淘金對我來說不是明智的策略, 找金礦挑大的金塊勝算更高. 以前, 因為有兩個組合的緣故, 炒賣倉經常刻意去找小公司買, 其實非常不智.

集中力量在有優勢的領域, 實際上就是要敢於下重注在比較看得清的個股及板塊. 如果在看對的股票上只有有限的籌碼, 對組合其實沒有太大的幫助. 少數幾個漂亮的重倉投資, 足以將一個平庸的組合推上超卓. 巴菲特的幾個經典投資成就了偉大, 上面提到的那些回報率高的人, 大部分也是由少數的幾個股票成就了大業.

我一向信奉均衡配置, 固然在風險控制上會做得比較好, 但在市況良好時, 往往會因為刻意的分散而浪費了子彈, 拖低回報. 如今反思, 均衡是必要的, 但有時候在看得清的時候, 在勝算較高的地方下重注也無妨. 只要在超額配置的過程中, 注意控制風險, 有紀律地下注, 比如向上建倉的金字塔建倉, 特別有信心地向下溝貨時注意注碼及有止蝕控制損失的預案, 其實問題不大.

第三點是關於信念. 在困難的時候, 卓越的公司的管理層往往能夠直面殘酷的現實, 同時抱有必勝的信念. 確實, 只有這樣, 才能有冷靜客觀的心態, 採取正確有力的行動去克服困難. 持有的股票價格升跌常常牽動神經, 極端的市況, 尤其是突如其來的大跌, 往往讓人失去冷靜, 做出錯誤的判斷. 經過多年牛熊交替, 自認算是比較冷靜的人了, 但我今年也犯了許多錯誤. 比如今年為我帶來最多利潤的融創, 40元以上時很明顯超賣, 但我也不捨得減持, 除了正常的35元左右的減持是原計劃的之外, 我還在跌破30元時丟了些籌碼, 雖然那時有控制波動及換入其他股票的雙重目的, 但很明顯時機是錯的, 說那時候不夠理性, 一點都不為過. 炒股的過程, 也是煉心的過程, 是個終生的修煉.

最後一點必須分享的是選擇和放棄.

一個卓越的公司, 更容易毀於機會太多而不是太少. 已經有一定基礎的公司, 對於機會, 更需要解決的不在於創造機會, 而在於選擇機會. 許多大公司最後墮落的原因是陷入多元化惡化, 而優秀的公司, 大都是專注於少數幾個優勢領域的. 綜合公司最後多半成了平庸的公司.

投資組合也是如此. 面面俱到的組合, 往往欠缺一條明顯的主線, 成員之間難以做到互相配合, 在跌市時或許有機會輸少一些(實際上未必能做到, 因為市場往往是升得慢跌得快, 大跌市的時候很少股票能獨善其身, 面面俱到的結果更可能的是輪流跌), 升市多半難以明顯地領前, 因為升市往往是由少數的龍頭板塊及公司帶領, 什麼都有的投資組合, 難以做到成員普遍錄得大升. 分散的組合在升市突圍而出, 往往需要操盤人的身手夠敏捷, 在不同板塊和股票間靈活出入. 但能做到的往往只是很少的一部分人.

所以, 看到市場大好, 千股齊升, 要有定力忍手, 在能配合自己組合的前提下, 只選那些自己有足夠認識的標的. 放棄不僅僅是勇氣, 也是能力的體現.

禪師常說捨得. 有捨才有得, 其實是有道理的.

今天看報紙, 耀才證券的統計顯示, 雖然絕大部分散戶都有所斬獲, 但只有一成散戶跑贏指數. 假如承認能力不足, 或許最佳選擇是直接買入盈富基金. 但現實中, 相信更多的是信心滿滿地入場搏殺的, 讓他們有如承認技不如人地只買指數基金, 多半難於登天. 只是, 自信之餘, 還肯不斷求知, 不斷自省, 追求進步的, 有多少人呢?

將這則短文節錄在此, 做為對自己的提醒:

2017年港股升咗大約36%,但原來大部份散戶上年都跑唔贏個市!耀才證券(1428)上年12月調查散戶投資表現同取向,收返接近1,000份有效問卷,當中接近八成散戶上年喺股票投資上有所斬獲,而無賺蝕嘅老散就大約有19%。

就咁睇大部份投資者上年都能夠獲利,但其實根據調查結果,賺多過三成嘅散戶只得10%,用呢個比例推算,即係話每10個老散中,最多只得一個係有機會跑贏大市。


這個統計, 除了提醒自己要時刻記得自己也是散戶, 要努力避免陷入那90%的陣營, 也鞭策自己, 不斷學習, 不斷進步.

以上, 是閱讀筆記, 也算是遲了些許的2017年的投資感悟和總結.




2017年12月30日星期六

組合再平衡

最後一個月的任務是做好收官, 為明年準備. 今年是很久未見的好年份, 我也算是比較幸運地沒有錯失機會, 兩個組合的回報率都算不錯. 美中不足的是最後一季炒賣倉組合回報沒有寸進, 原因很明顯是因為第三季大贏的功臣內房股進入調整期. 無論如何, 從構建穩健的組合的角度出發, 太過重倉一個版塊不是值得推薦的做法. 因此, 這個月的操作, 目的之一就是將組合配置得更均衡一些.

兩個組合都做了些調動, 相比炒賣倉, 長線倉的變動小一些, 不過兩個組合的思路是類似的, 只是風險偏好上有些差別. 如之前文章提及, 我認為明年比較明確的投資主題是美國的加息, 中國的經濟繼續轉型, 消費升級, 供給側改革, 環保, 另外就是全球性的新經濟快速發展, 新科技推動傳統產業變革仍將持續. 因此, 組合的配置也朝這些方向. 主要持股的入選理由大致陳述如下:

金融類股票應該是類似明牌的投資機會. 畢竟, 銀行被息差低折磨了好多年, 保險股也因債息低做了好幾年的計提準備金, 息率見底向上對它們都是好事. 內銀股長期表現麻麻, 但在當局開始大力去槓桿及防範金融風險的大背景下, 壞賬或可以被控制在一定程度下, 市場一直擔憂的經營風險或可稍緩, 估值有機會上調. 內險的每年內涵值增長普遍可以達到兩成, 但每年的計提準備金及之前股市的波動蠶食了利潤, 導致以前股價也是表現一般般, 而如今內險股經過業務調整後, 保單結構明顯改善, 再加上未來因息率見底可望將過往計提的準備金撥回, 很可能未來出現新業務價值和利潤一起持續增長的大好局面, 前景可望持續向好. 從經營模式看, 我比較傾向保險.

內房股理論上會受累於銀根不再寬鬆, 而且調控在持續, 似乎形勢不利, 但畢竟城鎮化還沒有完成, , 住房的剛需還未到頂, 龍頭內房股在之前大力儲備廉價土地後, 這兩年高速去化, 銷售大增, 正從負債上升期轉入降負債期, 銀根偏緊對它們的負面影響不是很大, 而且有機會因為小開發商受累資金壓力而多了併購機會. 最近幾個月的房產銷售數字也顯示, 龍頭地產商的銷售和市場佔有率在上升. 因此, 內房股應該是有危有機, 小地產商形勢比較不利, 大地產商有機會繼續向上.

明年如果恆指繼續向好, 港交所理當受惠. 同股不同權的推出, 對吸引新經濟類公司來港上市是大利好, 肯定有利於成交量的上升. 另外, H股全流通也在日程上, 假如傳聞中的三家試點成功運作了, 未來苦於A股上市需要長時間等待的準上市公司們選擇到香港上市的比例必然增加. 這些都是長遠有利於港交所的. 因此明年的港交所股價表現值得期待.

不能忽略的是科技股. 大家都知道科技股的前景光明, 可惜的是在港股市場, 好的科網公司鳳毛麟角, 大都只有中短期投資價值. 不過, 我們幸運的有騰訊, 因為騰訊的"連接一切"策略, 除了自身擁有幾乎無敵的微信和QQ, 并借這兩個平台在遊戲等領域大獲成功, 騰訊還投資了大量其他科網公司, 因此, 將騰訊看做是中國科網ETF也未嘗不可. 簡單的以騰訊一股佔有組合科網板塊配置的全部額度, 或可達到以簡勝繁的效果.

以上討論, 沒有涉及個股估值, 一方面是估值更多的是藝術而不是科學, 畢竟所謂的合理和不合理的價格都可以有不小的區間, 而且牛熊市的估值可以有很大的差異, 因此我認為用常用的指標給個大概的貴或便宜的判斷, 未必就不行; 另一方面, 實在是個人知識能力有限, 放棄對這些業務複雜的大公司進行吃力不討好的估值, 可以說是明智之舉.

操作策略上, 以組合表現為錨, 戰略上以靈活的態度追求模糊的正確, 勇於修正自己的錯誤, 勇於進入未知領域, 戰術上以勢取勝, 以組合的均衡及風險控制, 並且敢於在勝算大的時候奇兵突出進攻, 未嘗達不到那些深研個股的正宗價投的成績.

長線倉持股:

保險: 中國平安 12.3%, 中國太平 6.8%, 中國人保 4.8%, 宏利 2.9%
地產: 雅居樂 7.1%, 碧桂園 6.6%, 萬科 5.2%, 九倉置業 4.0%
盈富基金: 13.1%
港交所: 11.2%
軟件服務: 騰訊 8%, 新意網 6.8%
招商銀行: 4.9%
現金: 6.3%



記錄來自雪球, 但十一月的時候因九倉分拆九倉置業, 系統未能正確除凈, 導致該記錄的最終回報率比實際成績低了近五個點. 上半年基本以防守型組合迎戰, 下半年才轉為較偏向進攻的策略, 這樣的情況下, 長線倉能跑贏大盤近十個點, 我已經頗為滿意.

炒賣倉持股:

保險: 中國平安 12.2%, 中國太保 9.4%, 中國太平 7.3%
地產: 融創 12.9%, 恆大 10.8%, 雅居樂 5.9%
港交所: 10.7%
資源: 海螺水泥 4.6%, 兗州煤業 4.5%
招商銀行: 6.2%
騰訊: 6.1%
復星國際: 6.1%
綠葉製藥: 4.6%


炒賣倉持續減持內房股, 沽了規模最小的奧園, 減持了雅居樂和融創, 加倉恆大, 修正了以前融創在內房一股獨大的情況, 希望能減少單一股票的波動對組合帶來太大的影響. 沽出ASM太平洋和民生, 買入招商和騰訊(原因可參考12月1日一文留言區我和you sir的討論) 買入兗州煤業的理由和海螺水泥相似, 認為供給側改革及持續的去產能對龍頭公司是有利的, 而且兗州煤業的產能在增加中並且煤價持續向上. 而綠葉製藥的買入, 主要是看到公司發債的通告, 而且通告提及旗下主要公司第三季業績錄得不錯的增長, 推測公司重新開始走向增長之路, 而發債很大可能是為了收購, 相比其他醫藥股, 綠葉的估值明顯較低, 或有機會借業績及收購得到重估.

進入第四季, 內房股的持續弱勢對組合打擊不小, 萬幸的是這幾個月持續減低了內房股的比重, 而減持所得資金投入的新對象表現還算不錯, 組合總算沒有因內房股的明顯下跌而一蹶不振. 雖然最終未能重返年度回報率高位的100%, 90.8%的回報率已經是我09年以來的新高了, 對恆指的領先幅度更是個人歷史新高. 這樣的成績, 是我年初時完全不敢想象的, 此時心中只有感恩.

2017年12月13日星期三

18年前瞻及炒股的幾點看法

延續上文的亂估結論, 雖然我是樂觀派, 認為牛市仍將持續, 但對明年恆指還會像今年這樣段段快放有保留. 今年恆指上升動力主要來自少數股份如騰訊平安友邦這樣的重磅股及新加入的吉利瑞聲舜宇這樣的增長股, 但在經過今年大升後, 騰訊的王者榮耀奇跡明年或難再現, 瑞聲舜宇的高增長也出現隱憂, 再次帶領指數上升或有可能, 但力度應該會下降, 可以依賴的生力軍可能需要落在匯豐內銀甚至資源股這類所謂舊經濟股, 而這類股份的爆炸力應該比不上新經濟股. 所以明年即使再錄得升市, 或許只能寄望是慢牛.

明年經濟股市怎麼走, 現在沒有水晶球, 當然無從肯定地下結論, 但有幾個大勢我想是可以比較確定的, 假如判斷正確, 順應這些大勢部署, 即使未能選中相關的最強股, 應該也可以有不錯的成績.

首先一點應該是美國的加息週期應該會開啟. 雖然加息次數有爭議, 但可以預期現在到明年加息兩三次以上是比較肯定的, 相比長期利率平均大概4.5厘, 未來加息空間廣闊, 而在4厘以下, 美股表現經常和加息呈正相關. 背後的邏輯應該是有加息條件代表了經濟在向好的方向發展, 而不太高的息率不至於對企業構成太大壓力, 甚至對金融企業是有好處的. 另外, 減稅獲得通過, 利好傳統企業, 未來資金回流美國, 都將有助美國經濟增長, 即使可能對其他國家的匯率及資金穩定性有影響, 整體來說應該可以對世界經濟有所帶動. 無論美元是否走強, 資源價格向上應有機會繼續.

對中國來說, 美國的行動或許會逼使其不得不做出應對. 即使不加入減稅戰, 一定程度的稅制改革也是難以避免, 對企業減負有正面影響. 美息向上及減稅可能導致匯率不穩及資金流走, 繼續大量印錢應該難以為續, 加息或不容易, 收緊銀根很有可能, 十年期國債債息很大機會在去年底到今年初已經見了底.

舊經濟模式發展了三十幾年, 已經到了必須有所調整的時候, 供給側改革應該會持續, 傳統產業, 尤其是資源, 工業製造等所謂舊產業, 落後產能應會持續被淘汰, 行業集中度提高, 從而令行業龍頭領先優勢不斷加大.

舊經濟持續調整, 新經濟, 新科技, 新興產業, 消費升級等代表了未來的產業成為經濟火車頭順理成章, 明年相關公司中出現如今年的舜宇這樣的大牛股是大概率的.

以上幾點, 做為明年港股投資的思考框架及下注方向, 應有一定勝率. 當然不能肯定這些看法都是正確, 反正組合表現會給我們反饋, 到時候持續隨情況發展調整組合結構就是.

落實到具體選股, 現在當然很難確定哪些股票最好, 但以下我的幾點思考或許有些參考價值.

1, 判斷是牛市還是熊市很重要, 要爭取最佳回報, 牛熊市的策略應該有所不同. 牛市往往意味著外部經營環境較佳, 發展為第一優先考慮, 市場也會傾向看盈利增長. 所以這時候選股最好是增長速度優先, 而熊市求生為第一要務, 公司安全性優先. 當前我判斷是牛市, 那選股時不妨對資產負債表的不好看多一些容忍度.

2, 買股票是買未來, 財報最好用來做排除老千, 確認公司生存能力, 將財報作為思考及決定的起點而非終點. 比較重視的, 應該是努力看長遠一些, 看看公司是否已經為未來的增長做了充分準備, 管理層是否有強大的執行力及進取心, 公司在行業競爭中是否具備脫穎而出的地位, 能力和潛質.

3, 真正的大牛股不會是那些各方面看起來完美的公司. 假如一切完美, 那市場多半一早已經投以信心一票, 估值偏低的機會很低. 要在完美公司獲得好回報, 只能依靠公司努力年年交出好成績.  但要獲得超級回報, 僅僅好成績不夠, 還得超出預期令市場調高公司估值, 也就是所謂的戴維斯雙擊. 但完美公司交出大幅超預期的成績可遇不可求. 反而是有瑕疵的公司, 往往有些方面令市場疑慮, 不敢給足估值, 碰到好價格的機會高許多. 只要公司未來能緩解市場疑慮, 回歸正常估值是大概率的, 而如果我們當時還能夠看出其中一些公司在某些方面做出卓越成績的潛力而且最後公司確實做到了, 那麼大幅向上重估的可能性會是很大的, 從低估到樂觀估值再疊加業績增長, 爆炸力會十分可觀. 當然, 能否選中, 是運氣和能力的雙重考驗, 不容易做到. 不過, 我們可以以小注分散的形式做一個風險投資組合配置在整個投資組合中, 然後讓時間幫助我們逐漸認清目標, 加大投入. 即使只找到一家, 以小注試錯也是值得的.

4, 一個平衡的組合, 風險及波動會比較容易控制, 但同時也不容易在牛市中做到比較大幅度的跑贏恆指. 如果好不容易碰到一個比較容易賺錢的牛市, 而竟然只能交出一個平庸的成績, 甚至居然輸給指數或者更慘的竟然虧本, 會是很大的遺憾. 牛市未能儲足糧草, 期待熊市能夠安然度過, 似乎有點奢求, 僅僅在心理層面而言, 熊市時沒有牛市的儲備為後盾, 安全感會十分低, 技術發揮也必然打折扣. 因此, 如果確認牛市, 而我們發現了一個比較高勝率的投資機會, 適當地在這個機會上下較大的注碼, 是有其必要. 也就是說, 在好的時機出現時, 要有敢於下重注的勇氣, 不要太執著於組合結構暫時性的失衡.

5, 在冷門股上獲得好回報, 確實值得佩服, 但投資不是刻意求冷求刺激, 不一定需要在大量冷門公司里找亮點. 冷門股之所以冷門, 多半有其道理和原因, 或者是規模小, 難以獲得大資金關注, 或者是以前表現不能給人信心, 或者是所在行業受市場關注少, 甚至, 可能以前的歷史經營記錄不好看. 選中是眼光和 能力好的表現, 但畢竟難度也太大了, 付出的心力和可能得到的回報未必相稱. 如果有龍頭股, 大型股的選擇, 簡簡單單下注其上, 應更容易令人安心, 畢竟, 這類公司的信息透明度, 經營情況, 股市上的交投順暢度等都是明顯有優勢的. 在當今這個市場環境, 投資大公司股票, 選對的話, 獲得高回報率不是天方夜譚.

6, 要有開放的心. 對某隻股票有既定的看法, 並且看法不輕易改變, 可以是擇善固執, 也可以是頑固不化. 要相信自己總有盲點, 總會犯錯, 假如某隻股票的發展大幅偏離自己的劇本, 不要輕易認定是市場的錯, 要先反省己身, 看看是否自己看漏了或者看錯了什麼. 或許, 這樣的反思, 會幫你拿到未來的股王.

7, 要捨得放棄. 不是所有的股票我們都該擁有, 不是所有的股票我們都看得明白, 不是所有的股票我們都買得下手拿得住. 好好看住自己能夠確定的東西, 別人手裡的股王是別人的, 我們沒選中沒拿住, 是我們的能力圈問題. 因為羨慕嫉妒, 因為人有我也要有, 往往是取敗之道.