2015年11月24日星期二

取舍的考虑


大升大跌之後, 市場進入療傷階段, 看來中期底部已經在20000點左右見到, 但還沒有找到上升的動力. 沉悶的市況, 不論炒股還是炒市, 都不容易. 資金缺乏的時候, 炒作氣氛不佳, 即使偶爾有個別板塊出現動力, 也未能持久.

這樣的情況對我這樣的半桶水散戶其實不太有利----沒有足夠的財經背景, 難以看到個股財報背後隱藏的價值, 不容易實行所謂的價值投資, 所以很難有足夠的信心和耐心在這時候累積價值股; 沒有靈敏的市場觸覺, 能在市場異動時及時捕捉買賣信號, 所以沒有辦法及時跟上偶爾出現的個別主題及個股的炒作步伐, 因為買賣這些機會通常很短暫.

比較極端的價值投資和技術走勢的運用, 可以說是追求精確的正確, 即判斷對股票的價值或者買賣信號, 但是, 要做到這樣, 其實是相當困難的. 真正準確的數字, 往往是事後才知道. 當然總是有人能夠做到對的多, 錯的少, 他們理所當然可以取得不錯的成績. 可惜的是, 這樣的錢我是沒辦法賺到了.

有自知之明的投資人應該懂得盡量避開自己的短板, 在自己比較有能力的地方戰鬥, 畢竟, 投資並不是只有一兩條路可以走. 自知讀財報, 畫圖表我都是半桶水, 那我唯有大而化之, 不計較細節, 爭取做到模糊的正確就可以了. 如果我們可以做到在大致不貴的範圍買入業績交得出功課的股票, 即使時機和價格不太好, 多半還是有機會獲利的; 相反, 有些人下大功夫研究了許多數據, 偏偏在行業前景的判斷等方向性的問題上犯了錯誤, 結果多半不太妙. 有句話說得好: 寧可要模糊的正確, 不要犯精確的錯誤.

限於資金, 我們無法買入所有自己看好的股票, 經常需要在幾個標的之中做出取捨. 從估值或者技術走勢考慮, 當然有機會得出正確結論. 不過, 這不代表一定需要用這兩種方法. 從定性的角度多方觀察, 再配合一些簡單的數據, 我相信也可達到目的.

在很多情況下, 同板塊的股票, 就算業務並不一樣, 行業地位不一, 它們的市場表現是類似的, 走勢的大方向基本一致, 升跌幅度的不同則視乎經營情況及行業地位的差別. 理論上當然應該買入最佳的股票, 但很多時候我們是難以判斷對的. 從市場表現看, 好公司未必代表有好價格, 好價格不代表同一時期內表現會更好, 表現好的不代表買入後繼續會表現好. 從公司經營層面看, 因為不同公司的發展方向及階段不同, 可能有的處於增長擴張期但可能表現不穩定,  而有些則發展成熟業務可見性及穩定性強, 但增長則比較慢. 所以, 做決定時必須從各方面綜合考慮, 包括市場環境, 公司的業務及前景的判斷, 股票在組合的角色等.

渣打最近因供股成為市場焦點之一, 有不少價值投資者表示了極大的興趣, 認為有數倍股的潛力, 理由是渣打這幾年受到各種不利因素的困擾, 股價大幅回落, 如果未來走出困局, 獲得重估, 現在低位買入的話, 將在未來獲利豐厚. 有網友問我的看法, 我發表了略負面的意見(見上一篇文的回應). 惠理是我的第一重倉, 它同樣從早前高位大幅回落了. 和其他人對渣打的看法類似, 我覺得惠理也有數倍股的潛力. 從都屬金融類股, 股價長期而言都有大升可能這角度看, 勉強有點可比性. 不妨以它們為例, 簡單談談我做出取捨決定的思考角度.

同樣是期待數倍利潤, 我們必須留意到兩者的不同. 作為國際性的大銀行, 渣打的估值及上升動力很取決於對其前景的判斷, 而前景的判斷需要觀察及考慮許多方面, 比如整體經濟狀況, 資產信貸素質, 管理層應變能力, 風險控制能力等等, 而且, 考慮到銀行業務複雜, 還必須考慮出現一些不可預期的問題的可能性. 即使一切合乎理想, 股價的上升也會是個緩慢的過程. 對我等小投資者來說, 知道自己的判斷是否正確所需了解的因素太多, 所需要等待的時間也太長. 相信渣打開始碰到問題時, 能比較清楚地意識到這問題的人不多, 能看清未來幾年的情況的人也很少.  而惠理則相對簡單許多. 它的經營模式簡單, 不像高槓桿的銀行業, 惠理是輕資產模式. 它的前景取決於旗下基金表現及管理的資金規模. 資金規模每月公佈, 很容易追蹤. 基金的表現同樣很容易找到資料. 預期其未來雖然困難一些, 但我們可以從歷史經驗去判斷當前股市是便宜還是貴, 從而推論惠理旗下基金的未來表現. 雖然判斷大盤走向及惠理管理層的未來表現也不容易, 但整體而言, 總比投資渣打需要考慮的問題少, 得出結論的難度也少吧?

所以, 從生意模式推斷前景的角度看, 投資渣打是比較高難度的動作.

接下來我們看看兩股的股價上升空間. 目前渣打估值約0.5PB, 匯豐約0.8PB, 中資銀行如建行約0.9PB. 假如渣打未來如願走出困局, 給比現在的匯豐估值高一點的1PB, 上升空間一倍, 給很樂觀的估值1.5PB, 意味著有升兩倍的空間. 考慮到未來重整業務的開支及可能恢復盈利, 其資產淨值應會比現在高, 那么其股價有機會上升更多.不過, 這理想情況需要等幾年, 我們很難預計. 至於惠理, 現在估值是P/AUM約13.5%, 如果它同樣遇到好的經營環境并抓住了, 那它的AUM肯定明顯高過現在, 估值也肯定更高. 假設那時候, AUM比現在上升30%, 估值達到歷史均值的較高區間, 比如P/AUM為20%以上, 其股價已經倍升了. 這個情況甚至不需要等到大牛市的恆指創新高, 可能恆指比現在點數高三四千點就可達到了. 考慮到恆指已經在20000----25000點盤整了好多年, 隨時再上升數千點是完全可能的. 因此, 同樣股價倍升, 惠理所需的條件明顯低一些.

然後看看潛在風險. 渣打的股價現在當然看起來是很便宜的, 但它的資產淨值裡面有沒有水分是個大問號. 比如, 它準備重整業務, 意味著需要出售一些資產, 基於它如今經營的困難, 這些資產的質量成疑, 會否錄得出售虧損呢? 它面臨許多監管問題, 潛在的罰款有多少, 有沒有做撥備及是否足夠? 重整業務肯定會有裁員之類的行動, 開支會有多少? 如果現在的情況不是最差, 它會否繼續虧損? 估值會否繼續下調? 而惠理同樣有些風險, 它的現價處於長期估值的中間, 大盤會否回落而影響到基金表現, 繼而影響到AUM及估值? 惠理基金經理能否保持水準? 考慮到渣打的問題暴露已經有一段時間, 恆指現在處於估值低位, 假設兩家公司都正常經營不犯大錯, 它們的股價大幅下跌的風險可能都不大, 如果考慮到股價的波動性, 或許惠理短期風險稍高.

如果準備長期投資, 還要考慮持有的信心. 這個信心來自對公司經營模式的了解, 對其遇到問題解決問題的信心, 對其風險的接受程度之類. 兩者比較, 業務複雜而又高槓桿的渣打, 給我的信心明顯低於業務透明而且是輕資產運作的凈現金公司惠理.

最後一點是個人投資風格的考慮. 我很難天天買賣, 也很難做到長期持股不動, 所以總想取個折中, 在看好的長期持股上不時做些高拋低吸, 以爭取降低持股成本及增加持股量. 從股價的波動性及成交的活躍度看, 惠理明顯更容易找到交易機會.

綜合這些因素的考慮, 即使渣打未來前景光明, 現階段, 二選一, 我寧願放棄.

假如在其他股票上出現類似的選擇問題, 我相信, 像這樣先多方面比較, 然後才做出取捨的決定, 出錯的機會是比較小的.

持股:

806     惠理集團                25.3%
656     復星國際                16.5%
165     光大控股                10.2%
665     海通國際                  9.4%
354     中軟國際                 8.0%
388     港交所                     5.8%
1685   博耳電力                 4.2%
2368   鷹美                        3.8%
371     北控水務                 2.9%
3888   金山軟件                 2.8%
777     網龍                        2.6%

現金   :  8.5%

YTD : 32.5%
恆指 : -4.3%
國指 : -15.2%




31 則留言:

  1. 很難認同投資於渣打匯豐之類的股票能稱作"價值投資"
    我敢說不會有一個散戶能真正理解這些業務範圍和地域極度分散的國際銀行的業務性質和風險
    這兩個公司的不確定性比內銀有過之而無不及
    PDA下的營商限制,監管機構的罰款,coco債券的潛在股權攤薄,新興市場的持續惡化等等
    我也很難相信賣一兩個部門,換一批管理層後問題就能迎刃而解
    在資訊嚴重不足的情況下,所謂信心只是盲目的判斷

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    1. 阿另一方面,請教一下yf兄會如何處理中長線倉內的1038?

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    2. 確實如此. 我不反對買入渣打, 但不認同僅憑單純的信念, 不進行具體的分析就買入是價值投資. 在沒有詳細調研, 看清其前景及估值的情況下, 簡簡單單地對這個複雜的金融機構採取所謂的趁低吸納, 那不是價值投資, 那是賭, 充其量是比較理性一點點的賭.

      關於1038, 我買的時候沒有預期會和電能合併, 所以期間因為合併的消息導致的股價上落不對我的策略有影響(主要是股價既沒有升到足夠高, 也沒有跌到足夠低, 所以沒有機會交易), 這次合併失敗, 應該對它的基本因素影響不大, 我應該會繼續持有. 另, 如果合併的主要目的是看中電能手裡的現金, 作為大股東, 即使合併失敗, 它總是有辦法拿到的.

      暫時來說, 1038作為後防, 我還沒有找到即可分散地域風險, 又有穩定業績的同類選擇, 如果價格不是足夠高, 策略上來說, 唯有一路持有.

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  2. 656董事長郭廣昌失聯..... 真係嘔血.........

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  3. 請教一下yf兄如何處理 656 ?

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  4. 浪子兄, yogie兄,

    這隻黑天鵝搞得我雞毛鴨血, 唉! 民企風險高, 所以我一般很謹慎. 復星我已經觀察很久, 以為出事風險很低, 因為從各種外事新聞等方面觀察, 我以為已經得到高層背書, 再加上喜歡他的經營模式及管理層的結構, 因此買成了重倉. 如今出事, 這兩天的新聞看, 似乎問題不是很嚴重, 但無可否認, 信心已經受損.

    我早上開市不久就已經清倉此股. 換馬其他.

    假如最後事情淡化無事, 股價多半也需要長時間盤整以待市場信心的恢復. 假如大盤繼續疲弱, 復星必然跟跌. 弱勢看來短期不會明顯改善. 從機會成本的角度考慮, 我寧願暫時離場.

    上週五因為復星出事, 我擔心引起民企信心危機導致的連鎖反應, 已經開始提高現金比率. 今天沽出復星, 雖然同時買了一些其他, 但現金比例仍然提高了. 之後看情況發展, 應該或者按兵不動, 或者趁低吸納. 不會再沽貨拿回現金了. 最多是換馬.

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    1. 我選擇暫時按兵不動...........

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    2. 按兵不動也曾是我的選項之一, 後來想, 如果郭氏無事, 我隨時可以再買回來. 現在選擇先沽貨, 用得回的部分資金買一些彈性比較好的股票, 只要他們有大機會中短期內不會跑輸復星, 其實和沒有賣出是一樣的, 甚至會更主動一些.

      我賣出復星, 用得到的資金的一半多買回之前賣出的部分港交所和鷹美, 加注上週賣出後又開始重新建倉的金山, 也買回一些北控水務, 暫時效果還好.

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    3. 看到有消息說郭再過幾天準備出國處理業務, 消息未必準確, 不過看來情況不是很嚴重, 因此買回一部分. 無論如何, 從風險控制的角度, 我是不准備像以前那樣重倉了. 此次買回, 一部分原因是認同管理層, 選擇盲目相信, 因此並不是一個理性的行動:D

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    4. 因為仲有錢, 所以唔換馬. 況且我換馬的往積欠佳.....

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    5. 很多時候, 換馬只不過是求個心安, 至於換得對不對, 真是天曉得. 無論如何, 有疑問時, 就算付出點代價避開等待, 也是值得的. 因為, 我們不知道未來如何演變, 但我們至少可以控制自己組合的風險

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    6. 今日又到371...... 嘔血.....

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    7. 已經無言....

      我這次371只買了很少, 占組合不到2%, 但在現在這時刻, 對這類概念很好而估值不低, 同時又需要大量和政府打交道的股票, 即使是大國企, 也已經大加警惕, 昨天已經看到成交量不同尋常的增加, 在股價下試年線時已經沽出, 這一點點的部位算是沒有損手離場.

      人心虛怯, 如今可以做的, 唯有嚴守紀律, 爭取保命而已. 困獸鬥, 就是現在這樣的情況了. 沒有資金流入, 大家只能互劈... 平時信奉的理念, 比如選股, 比如價投, 或許如今需要退到第二位的考慮, 以紀律為首要因素了.

      我相信現在大市下跌的空間遠小於上升, 所以做法是死守一批核心貨底, 部分持股做投機性買賣, 再留兩至三成現金做機動

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    8. 656及371雖然中招, 心底深處, 我仍然不相信它們有問題, 但是, 不知道其他人如何想, 而現在氣氛不好, 唯有先從壞的方面考慮及應變.

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    1. Louis兄,

      我已經好久沒到自己這地頭了, 沒想到兄一連來了幾次, 謝謝!

      預祝新年快樂!

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    1. Peter兄,

      聖誕已過, 唯有預祝新年快樂! :D

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  7. yf兄咁耐無update所以我都唔記得上黎望一望
    聖誕已過, 唯有預祝新年快樂!x2 XD

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  8. yf兄咁耐無update所以我都唔記得上黎望一望
    聖誕已過, 唯有預祝新年快樂!x2 XD

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    1. tam兄是在批評我太懶惰嗎? :D

      臨近年底, 市況平淡, 沒什麼可說, 另外又是聖誕家庭時間, 所以....(一般人我不告訴他, 真正沒更新的原因是組合回報率已經沒了3字頭, 跌回2字頭了, 嗚呼..)

      準備努力盡快寫篇類似年結的東西. 雖則, 投資看長期, 寫年結似乎意義不大,哈!

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  9. 亦飞兄,


    一直承蒙賜教,獲益良多。

    祝您2016年身體健康,萬事如意,財源廣進。


    RABIT

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    1. Rabit兄,

      謝謝您的祝福.

      這幾天深受打擊, 所以遲了回復. 很抱歉.

      這個元旦不好過, 但我相信一切都會過去的. 祝您事事順利!

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  10. 陳sir,

    你好, 想問問現在市況, 你仍是認為之前所講18500是今次低位? 還是有新的看法?
    謝謝.


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    1. Ken兄,

      因為人民幣的貶值速度超出想象, 未來感覺更加模糊了, 所以我也正處於沒有頭緒中, 本來應該出爐的年結展望文也因此難產, 因為實在判斷不清, 而操作思路也是只處於被動應對的層面. 對於未來, 之前判斷的18500, 現在實在不敢說會不會下穿, 不過, 我仍然相信假如到這個點數附近, 如果不是底部, 也應該離底部不遠了.

      從過往數據看, PB的數據似乎比較有用, 以恆指資產值現在的約20000點看, 假如指數下試0.9PB, 那已經是多年來歷次熊市的底部了, 印象中似乎沒有下試過0.8PB的時候(假如有, 相信應該也是因為斬倉引發的終極一跌時出現的, 並且只維持很短的時間). 所以, 假如不幸指數繼續下跌, 到18000附近即使不是終極底部, 相信那時候也會出現一波強力反彈

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  11. 亦飛兄,

    最近一直想不通,是否價值投資已死?這樣的股市,根本無法適應。我15年尾至今,重傷,甚至比15/7/8日更惨敗。去年還有自信股市未死,現在已心灰意冷,再不敢把資金投入股市,很多自認低位入的股票,至今再下挫30-50%,身边很多朋友已清倉,而我仍未移出,資產每日蒸發,信心崩潰中。不知亦飛兄是否已清倉呢?


    RABIT

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  12. RABIT 兄,

    如持貨大於在7O%以上,建議週一收市前減倉3份1。

    如持貨50%上下,待反彈減倉20%。

    如持貨30%上下,不動。

    彈散市 (九成機會)。

    留得資金在,那怕冇機會?

    我過路的……

    路人

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    1. RABIT兄, 路人(兄? D):

      股市牛熊轉換是恆常事, 現在的大跌是為了未來的大升, 所以熊市不是世界末日, 當然前提是能有命等到牛市重臨. 放鬆點:D

      我沒有清倉, 實際上從進入股市以來的近二十年中, 唯一的一次所謂清倉, 是發生在07年約30000點時, 但那時候其實還保留了一些貨底的匯豐及宏利(這些貨底是用套現後的部分利潤買的), 當然後來證明這是愚蠢的做法, 哈!

      無論如何, 每當熊市來臨, 組合重傷的時候, 通常是信心崩潰的時候, 這時候最重要的是保持理性, 客觀審視自己的組合構成, 風險胃納, 防守力等綜合因素, 保命第一. 至於是否清倉, 其實沒有一定的答案, 很視乎個人情況.

      我是認為現在應該還沒到底部, 但離反彈應該不遠了. 所以現在自己是在以較慢的速度撈底中, 同時換馬, 順便套現點現金回來. 準備等反彈的時候再減持, 同時看看能否嘗試少量做淡對沖一些持股.

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  13. 亦飛兄,路人兄,


    謝指教。


    Rabit

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